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量检市值管理第188期（融客市值管理268期）

量检市值管理第188期： 从充电电池到新能源汽车，技术储备能否驱动市值增长

汽车作为单价较高的可选消费商品，其销量与人均可支配收入有着密切的关系。在宏观经济增速逐年放缓的过程中，汽车行业28年来首次出现了负增长。根据国金证券数据，2018年全国共销售汽车2808万辆，同比减少3%，成为1990年来首次负增长。其中乘用车销量为2371万辆，同比减少4%。


 
然而，受政策优惠以及网约车行业快速发展的助力，新能源汽车逆势成长，产销量分别达 127.0万辆和125.6万辆，同比增长59.9%和61.7%，均保持高速增长。作为以二次充电电池起家的制造业公司，比亚迪在新能源汽车市场来临之际有着天然的技术优势和储备。加之政策的扶持，比亚迪在电车产业取得销量世界第一的业绩就变得不足为奇。
 
销量作为汽车行业盈利能力的重要指标，对汽车制造商的市值有着巨大影响，所以我们今天将对电车销量世界第一的比亚迪（002594.SZ）进行市值溢价协同分析。
 
一、2018年以来市值表现围绕市场走势上下波动


 
从市值走势来看，2018年以来，比亚迪的市值起初落后于市场表现，主要是由于2017年9月公司中标深圳西部公共汽车以及美国NextEra的采购项目，加上新能源汽车政策利好消息，市值大涨之后出现的回归；后来随着新能源汽车销量的持续上涨，比亚迪的市值逆势超越了市场，最终在最近与指数走势趋同。具体数据方面，截止5月14日，比亚迪总市值1315.42亿，自2018年初下跌22.52%，同期深证成指下跌18.56%，中小板指数下跌27.02%，2019年开年以来，比亚迪下跌0.57%，同期深圳成指上涨27.89%，中小板指数上涨21.20%。

 二、销量世界第一，垂直经营掌握自主权
 

从比亚迪公布的2018年财务报表中来看，其营业总收入同比上涨22.79%，总利润上涨5.91%。其中，汽车产业占其中营业收入的58.44%，同比上一年增长了34.23%，新能源汽车业务收入约为人民币524亿元，同比增长34.21%，占集团收入比例进一步提升至40.31%。
 
比亚迪作为新能源汽车龙头，2018年上半年占据了全球市场9.4%的销量份额，比第二名电车巨头企业特斯拉高出0.1个百分点；2019年第一季度，比亚迪销量也以71499辆领先全球。作为其核心竞争力，该产业为保障公司市值增长夯实了基础。
 
早在2014年推出第二代混合动力车型“秦”之后，比亚迪电车销量由此前的5年4000辆，一跃达到10个月内11175辆。这其中，除了人们对新能源车态度的转变以外，还与国家大力支持的政策紧密相关。比亚迪“秦”原计划在2013年11月份推出，但是由于部分地方政府的新能源汽车补贴政策并未最终落实，而将“秦”推迟了一个月上市。2014年国家出台新的“国家+地方”双补贴政策，促进了新能源市场的蓬勃发展。
 
此外，比亚迪的老本行电池技术也是电车产业的核心技术之一，“秦”搭载的一块容量13Kwh铁电池是比亚迪的专利技术，纯电工况可行驶70km。且当时全新研发的永磁电机与1.5T增压发动机并行动力输出，100公里加速仅需5.9秒，动力凶猛。在变速器领域，比亚迪自主研发的6速双离合变速器也成就了高速增长的销量。
 


作为国内唯一一家完全自主掌握三电技术（电机、电池、电控）的企业，比亚迪在新能源汽车领域有着和全球范围电车制造商竞争的能力。以二次充电电池起家的比亚迪涉及领域包括上游的锂资源、锂电材料(三元正极除外)、电池。
 
公司参股49%的合资公司盐湖比亚迪 2018 年上半年已经开始3万吨盐湖锂产能建设，预计2019年下半年达产。电动汽车成本40%以上是锂电池，比亚迪新能源汽车业务上游端成本可控为公司经营节省了巨大开支。
 
同样，在电控以及电机领域，比亚迪自2008年收购主打低成本6英寸半导体生产线的宁波中纬后，目前电控核心部件IGBT（绝缘栅双极型晶体管，目前我国90%以上的市场份额依赖进口）大部分都能够自产，突破了国外公司的垄断，进一步加强了对市场的自主权，巩固市值。
 


此外，“云轨”及“云巴”此前均为社会热点出现在市场，但在管理层政策的限制下，没有实现规模化投产以及营收。云轨适用于那些财务吃紧，又急于提升公共交通运载能力的城市。
 
2016年以来，比亚迪在广安、蚌埠、济宁、衡阳、银川等城市相继部署云轨业务，并在银川正式通车。该业务相较于地铁的每公里7亿元预算，只需要2亿元成本，并且同样拥有绝对路权，该业务本该有很好的发展前景，并且这种期望也在比亚迪的市值中得到体现，比亚迪的股价一路上涨，在2017年10月一度达到73.5元，较一年前增长了20%左右。
 
如果该产业能得到政策支持，在急于赶上“地铁热”的城市中有很大的增长空间，并能够驱动市值大幅增长。
 

 
三、溢价协同情况分析


从溢价情况来看，比亚迪短期、长期的溢价协同值均出现过不同程度的下滑，其中2013年末是因为其市值增长没有跟上其价值增长的速度，比亚迪在2010年遭遇“退网风波”后，2013年整改措施初见成效，开始进入“二次腾飞期”。而2015年至2016年则是因为前期多方利好消息导致暴涨之后的市值快速回落。
 
截止5月15日，公司长期溢价值0.8755，短期溢价值0.2990。
 
小结: 市值没有完全反应价值，存在市值管理需求
 
比亚迪经过前期技术储备加上之后大量研发投入，在新能源汽车领域做到了绝对的行业龙头地位，不仅拥有可观的市场份额，核心部件的自主权让公司的成长性得到了保障。即便在国际舞台上，比亚迪的新能源汽车销量也是领先的，这也要归功于公司敢于创新，敢于在自己擅长的领域拓展新业务的勇气和能力。
 
在城市轨道交通领域，虽然目前还没有取得巨大成果，但公司整合已有技术的能力、大力投资研发新技术的果断和对未来的判断也让市场看到了比亚迪的魄力。同样，在占比总营收32.47%的手机业务领域中，在手机外壳材质向3D玻璃和陶瓷迭代的趋势下，公司的3D玻璃研发以及产量有望成为下一个增长优势，影响其市值走向。
 
从溢价协同的变化来看，2011年以来，公司溢价协同波动较大，市值与价值协同性较低，市场未对该公司给出积极的估值，公司存在较大的市值管理需求。
 
重要声明：
1、本报告的信息均来自于公开数据，我们不对数据的准确与完整作任何保证。我们未与所分析的公司作任何事前接触。
2、本报告仅为我们量化模型计算得出的简报，如需报告完整版，可与我们联系。本报告的结论，并不构成所述公司证券的买卖建议，阅读者据此做出任何投资决策与本公司无关。
3、本报告的溢价协同值可简单理解为公司市值变化和内在价值变化的匹配程度。
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