进军日化和保健品的片仔癀能否突出重围？
7月14日晚间，东阿阿胶发布半年度业绩预告称，上半年净利润预计同比下跌75%至79%。这一业绩预告让众多投资者大跌眼镜，曾经的明星股迎来史上最大的“翻车事故”。同样作为医药行业的明星股，片仔癀上半年营业总收入同比增长20.36%，净利润同比增长22.87%。公司业绩虽仍在增长，但增速较之前有所放缓。
是什么在背后支撑着片仔癀业绩的增长，这种增长能否持续下去，未来片仔癀会不会成为下一个东阿阿胶？本期我们将对片仔癀（600436.SH）进行溢价协同分析，以期帮助投资者对上市公司有更好的了解。
市值端：长期领先于大盘及行业，2017年左右差距逐渐拉大
图一：市值累计增长与大盘及行业比较
从市值累计增长走势来看，片仔癀市值涨势长期跑赢大盘及行业。2016年中以来，公司业绩稳步提升，市值也不断上升，与大盘及行业的差距不断扩大，2017年公司主营业务收入同比增长60.85%，较前值22.45%大幅提升，公司市值也迅速攀升。2018年主营业务收入涨幅回落，市值也出现一定的回调。
截至2019年7月17日，片仔癀总市值634.27亿元，较10年前累计增长1762.10%，同期上证医药上涨151.08%，上证综指下跌5.07%。
价值端：一核两翼寻找新增长点
除核心的片仔癀系列产品外，公司还将产品线延伸至保健品及日化用品领域。形成了“一核两翼”的大健康产业发展战略。
作为片仔癀的核心产品，片仔癀名药为国家绝密配方，目前仅公布四味原料：天然麝香、天然牛黄、蛇胆和田七，其余成份均未披露。这也形成了片仔癀天然的护城河，新进公司很难占领相关市场。
但由于天然麝香及蛇胆的销售受到国家林业主管部门的监管及限制，且天然牛黄产量容易受产地供给、环境及市场需求等影响，原材料价格在近年来持续上涨，对公司业绩产生了一定的影响。长期来看，由于原材料的稀缺性，麝香、牛黄及蛇胆的价格仍将呈现上升趋势，未来将对产品成本产生一定的压力，同时也无法满足公司产能扩张的需求。公司现正积极地做好相关原材料的战略储备工作。
片仔癀系列产品由于其疗效显著，如今已建立起较好的市场口碑，但能否在高基数的情况下保持高速增长仍充满未知，随着消费升级以及人们健康意识的增长，片仔癀的需求量将会进一步提升。但由于原材料的稀缺，2005年至今，片仔癀价格已由130元/粒上涨至530元/粒，未来仍有大概率会进行提价，高昂的价格势必会对营收的高速增长产生一定的影响。
所以在发展核心产品的同时，片仔癀希望在日用品、化妆品及保健食品上谋求新的发展。2015年公司与上海家化联合推出片仔癀牙膏，销售一直不温不火，2018年公司利用微博、抖音等进行线上营销，营收虽然增长，但毛利率却出现了下滑。在云南白药、田七、佳洁士等一众牙膏已经稳定占有市场的情况下，片仔癀要突出重围具有一定的难度。
继片仔癀股份将产业链延伸到化妆品及其他日化产品等领域后，公司又继续进军保健品行业，以期突破公司原有瓶颈，2018年年报显示，公司保健食品营收1348万元， 同比增长3.15%。保健品领域的增长仍低于市场预期。
未来两翼的发展将如何仍充满未知，现在片仔癀的主要收入来源仍然依靠片仔癀系列药品。
溢价协同：短期大部分表现良好，长期或出现回调
从溢价协同指标来看你，2015年公司溢价协同出现大幅上涨，主要原因是公司进行了转增，股本大幅增加，由1.61亿股增加至4.02亿股，但公司资产未大幅上涨导致每股净资产下降，同时2015年公司每股收益也出现了下滑，公司内在价值下降。但由于市场的影响，公司市值在2015年出现大幅上升，导致溢价协同值在2015年出现较大的涨幅。其余的年份，公司溢价协同值均在0左右，溢价协同表现良好。
从行业来看，行业长期溢价协同均值为0.014，片仔癀的长期溢价协同值为1.28，我们可以看出，市场愿意给与片仔癀比较高的溢价，我认为这与片仔癀的品牌价值具有一定的关系。但同为国家保密配方的云南白药，其长期溢价协同仅为-0.19，笔者认为，片仔癀如今的高溢价背后并没有良好的内在价值作为支撑，长期来看有回调的可能。
截至2018年年报期，公司长期溢价协同值为1.28，短期溢价协同值为-0.03。
总结：高增长后出现疲态，多元化经营谋求新发展
10年来，片仔癀市值增长了近17倍，其背后最主要的业绩增长点便是核心产品片仔癀，根据历年财报显示，片仔癀系列仍是其最主要的营收来源。依靠国家保密配方、悠久的品牌历史及良好的口碑，为其建立了较高的商业壁垒。但随着原材料供应的日益紧缺，国家配给的天然麝香以及牛黄等已无法满足公司扩张的需求。原材料的稀缺以及价格的上涨对片仔癀的销售产生了一定的负面影响，2018年财报显示片仔癀系列毛利率出现了下降，未来该产品系列大概率会再次提价以保持相对稳定的毛利率水平。
虽然医药行业依旧是片仔癀的主要业务，但日用化妆品和保健食品等的销售在近年来也有了较大的增长，但尚未形成规模。与云南白药等重要企业相比仍有很长的一段路要走，无法与其他化妆品企业等形成有效的竞争。片仔癀通过不断与其他公司合作，积极推动产业链上下游的扩张，随着产品的不断完善、销售渠道的拓展等，片仔癀日用化妆品及保健品在未来可能成为公司又一增长点。但就目前来看，两翼的发展仍低于预期。
从溢价协同来看，相比于行业其他公司，市场给与了片仔癀较高的溢价。公司溢价协同表现较为稳定，除了2015年由于内在价值出现了一定的下滑导致溢价协同大幅上涨外，其余会计年度均在0左右波动。但笔者认为，其内在价值的增长无法支撑其较高的溢价，未来市值或出现一定程度的回调。
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3、本报告的溢价协同值可简单理解为公司市值变化和内在价值变化的匹配程度。
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