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量检市值管理第224期（融客市值管理304期）

天赐材料能否乘着特斯拉概念的东风扶摇直上？


最近特斯拉可谓势头强劲，市值一路高歌猛进，最新市值已经接近1600亿美元，创历史新高。从去年末至今公司股价已经翻番。而这次的上涨行情主要得益于其优异的四季度财报表现。报告显示，公司四季度Model3车型带来的交付量激增，同时，特斯拉上海工厂也已投产，1月7日，首批10辆Model3也已由CEO马斯克亲自交付。

在这场特斯拉概念的狂欢中，最引人瞩目的A股上市企业无疑是宁德时代，2020年2月3日，宁德时代发布公告称拟与特斯拉签订相关协议，在协议约定的期限内，特斯拉将向宁德时代采购锂离子动力电池，具体的采购情况特斯拉会根据自身需求以订单方式确定，协议未对特斯拉的采购量进行强制约束，最终销售金额须以特斯拉发出的采购订单实际结算为准。随即，宁德时代收获两个涨停板。
 
在往期的量检市值中我们已经对宁德时代进行了溢价协同分析，今天我们来看下其锂电池产业上游的一家公司：天赐材料（002709.SZ）。作为锂电池不可或缺的原材料之一——电解液在锂电池的生产中扮演者至关重要的一环，而天赐材料作为电解液制造商，早已在2017年便在互动平台表示已经牵手宁德时代。本期量检，我们将从溢价协同的角度出发，来看下天赐材料能否借着这次特斯拉的东风扶摇直上？
 
市值端：走势与大盘相近，但波动较大

天赐材料2017年以来市值表现
数据来源：Wind
从上图我们可以看到，天赐材料的市值走势与大盘及行业基本相似，但其波动性较大，且累计涨幅低于行业表现。截止至2020年2月4日，公司市值累计涨幅仅为11.05%，同期行业指数累计上涨24.69%，深证成指上涨0.42%。同时从图形及标准差数据来看，公司市值波动最大，其次为行业，大盘波动最小。2018年受补贴退坡、毛利率下降、原材料上涨等多方面压力影响，锂电化学品行业整体出现下滑。
 
价值端：原材料价格下跌，下游需求或增加
首先，我们来看下近五年来，天赐材料的主营业务结构是如何转变的。

近五年来公司主营业务收入构成
数据来源：Wind
从上述图表我们可以看到，锂离子电池材料产品一开始并不是公司最主要的收入来源，2014年锂离子电池材料产品收入占比仅为28%，而其个人护理品材料占比达将近60%。之后得益于新能源汽车的快速增长以及公司经营战略的优化。2016年以来，锂离子电池材料产品跃居成为主营收入占比最高的产品。成为公司最主要的收入来源。
 
成本端：

液体电解液生产工艺流程
 
从上述工艺流程我们可以看到，电解液主要由有机溶剂、六氟磷酸锂（锂盐）及添加剂组成。而锂盐作为电解液中较为重要的一环，其价格将直接影响生产成本进而影响毛利率。
 

数据来源：SMM
 
通过上海有色金属网的数据统计显示，受国内新能源补贴退坡等影响，2019年锂盐需求急剧下降，同时全球供应显著过剩，从而导致锂盐价格持续走低。一定程度上降低了天赐材料的生产成本。
 
除了原材料价格下降，公司还不断升级六氟磷酸锂的合成技术，从而实现了电解液成本端的领先优势。2018年，天赐材料与日本中央硝子株式会社合资成立液体六氟磷酸锂生产工厂，此次合作将通过综合利用公司及中央硝子在液体六氟磷酸锂上的技术优势，在原有液体六氟磷酸锂装置基础上，对其进行技术改造升级，显著降低六氟磷酸锂合成工艺能耗，同时由于更加连续式的生产方式，也提高了原材料的投入产出比，进而综合性的降低了六氟磷酸锂的生产成本，提升公司电解液产品的核心竞争优势。
 
收入端
此次宁德时代作为特斯拉的锂电池供应商一定程度上有利于天赐材料的业绩增长。宁德时代牵手特斯拉，势必会增长锂电池的出货量，而锂电池需求量的增大同时也会导致电解液的需求增加。但从宁德时代的供应链体系来看，其电解液供应商还包括新宙邦以及江苏国泰两家公司。
 

 
从三家公司的相关财务数据我们可以看到，江苏国泰由于其还有纺织服装、玩具等其他主营业务，所有其营业总收入等均远高于其他两家公司，且其并未透露电解液业务的财务状况，所以暂时不将其与其他两家公司进行比较。
 
我们从天赐材料和新宙邦的财务数据比较中可以发现，最新一期季报数据显示，天赐材料营业总收入高于新宙邦，但其归母公司净利润及销售毛利率等均低于新宙邦。
 
天赐材料、新宙邦、江苏国泰除了是宁德时代的供应商，同时也是三星等全球主流电池企业的供应商，随着消费升级，智能手机的需求继续增长，锂电池需求也将不断上行。而天赐材料如何在这些头部企业中脱颖而出，如何在下游需求增长、市场竞争日趋激烈的情况下，获得更多的市场份额并提升公司毛利率显得至关重要。
 
溢价协同：长期溢价协同出现滑坡，但仍优于行业平均水平

了解完公司市值端与内在价值端的情况，接下来我们使用【融客Online】小程序，来对公司溢价协同进行分析。
天赐材料公司信息页
 
通过在首页输入公司代码/首字母/简称进入天赐材料公司界面我们可以看到，其19年第三季度评级为B+，长期溢价协同为-0.44，行业偏离为0.09。数据表明，截至2019年三季度末，公司市值增长没有完全反应其内在价值增长，但其溢价协同水平略微优于行业平均。公司内在价值增长较快，波动一般；同时，市值累计增长但波动较大，这一点我们在市值端的图中也能明显的看出来。
 
图片包含 地图, 文字 描述已自动生成
数据来源：融客Online
 
点击公司界面内的溢价协同按钮，通过溢价协同图我们可以看到，自上市以来公司溢价协同长期为正，表明市场对其未来较为看好，但到2018年，公司业绩放缓，其溢价协同便跌至0以下，市场对其未来持观望态度，2019年，公司业绩增速虽得到修复，但政策补贴大幅退坡，叠加中美贸易摩擦，其溢价协同仍未回至0以上。从市值累计增长及长期溢价协同之间的距离我们可以看到，自上市以来，公司内在价值不断上行，到2018点2季度左右开始基本保持稳定。从短期溢价协同表现来看，公司短期溢价协同基本保持在±0.6之间。
 

数据来源：融客Online
点击公司界面内的行业偏离按钮，我们可以查看公司上市历史的行业偏离情况。从行业偏离情况来看，公司在2016、2017年快速增长时期获得了一定的溢价，且优于行业平均。随后受政策等影响，公司溢价协同跌至行业均值以下。2019年3季度又几乎与行业均值一直，这表明了其溢价协同表现目前在行业中处于中等的地位。
 
总结：聚焦重要客户，提升公司竞争力
在锂电化学品行业竞争日益激烈的情况下，公司作为锂离子电池材料方面的龙头企业，如何提升公司竞争力，吸引优质客户，保持业绩增速便显得至关重要。在这方面，天赐材料通过对电解液市场和客户群进行细分营销，对一线动力电池客户和潜力评估优良的客户，加大协作开发和定制配套服务的力度，有效地跟进了客户的新产品开发需求和现有产品的服务，国内一线动力电池客户销量均保持明显增速。此外，公司还积极开拓国际业务，与相关重要的国际客户户的业务合作电解液业务也已取得相关进展。并且，公司前五大客户累计销售额占比为38%，公司客户相对分散，不存在客户集中度过高的情况。
 
在积极开拓市场，提升企业竞争力的同时，公司仍面临些许不确定性，例如国家新能源产业政策的调整及变化，将会直接影响新能源汽车的出货量以及行业的发展，进而影响动力电池及其上游的锂电池材料市场，最终会对公司电解液及磷酸铁锂等锂电池材料产品销售及营业收入产生较大波动，从而影响公司内在价值。同时，在国家环保政策日益严格的今天，如果未来政府对精细化工企业实行更为严格的环保标准，公司需要为此加大环保投入，从而导致生产经营成本的提高。公司生产的部分产品及产品的部分原料具有易燃、易爆的特点，并且产品生产过程中涉及高温、高压环境，对操作要求高，如管控不当，极易导致安全事故从而影响整个企业的内在价值表现。
 
从溢价协同表现来看，截止至2019年三季度公司内在价值端表现尚可，市值虽累计上涨但其波动太大，溢价协同为负，公司市值没有很好的反映其内在价值，从2019年三季度末至2019年底，公司市值累计增长29.54%，那公司在2019年末市值区间应该是多少？在19年末的市值下，公司溢价协同表现又是怎样的？在融客Online中的计算器内输入年报相关数据便能找到答案。公司应从多角度出发，查找原因并适时作出调整，从而让公司市值在很好的反应其内在价值的基础上稳定增长。