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量检市值管理第233期（融客市值管理313期）

新iPhoneSE发布，摄像功能对于智能设备到底有多重要？——从溢价协同角度看欧菲光
 
最近，各大手机生产厂商可谓百花齐放，纷纷亮出自己的最新款产品，从华为荣耀到OPPO Ace再到Redmi，5G和摄像无疑是被提及最多的两大功能。
 
北京时间今天凌晨，苹果官网也上线了新的iPhoneSE，起售价为3299元。在各大手机厂商都在主打摄像功能的今天，这款小屏旗舰却仍然采用了单摄，虽然使用了单摄，但摄像功能仍被作为亮点提及。
 

 
今年发布的绝大部分新款手机，都采用了多摄模块，现在的手机摄像头可谓是越做越多，相机像素也越来越高。
 
今天我们就来看一家A股的摄像模组龙头企业——欧菲光（002456.SZ），在当今这个越来越注重手机相机功能的时代，公司的内在价值增长与市值增长匹配的如何？我们将从溢价协同的角度来对公司进行分析。
 
根据公司2019年年报数据显示，公司2019年四季度短期溢价协同为0.20，长期溢价协同为0.03。2019年四季度末公司市值长期增长很好的反映了其内在价值累计增长。

市值端：表现优于大盘，走势紧跟行业


近五年欧菲光市值走势
 
从市值走势来看，近五年，公司市值走势与行业基本一致，2017年受市场情绪影响，公司及行业市值大幅上行，随后出现回落。公司及行业受市场情绪影响较为明显，整体波动较大。
 
截至4月15日，公司市值自2015年初以来累计上涨83.30%，同期光学元件行业上涨46.13%，深成指下跌6.58%。波动性方面，公司市值总体波动较大。
 

价值端： 摄像头模组需求或将继续扩大


2019年中报主营业务占比
 
2019年中报数据显示，公司最主要的收入来源是摄像头模组，该业务营收占总营收的比例达到了61%，其次为触控显示全贴合产品及传感器类产品，公司主要业务均与智能设备相关。
 

2019年中报主营业务毛利率情况（%）
 
在公司众多主营业务中，摄像头模组业务的总和毛利率并不算高，仅为9.18%，主要原因是公司单摄模组出货量的增长高于多摄模组出货量的增长。
 
需求端：需求强劲但疫情影响未知

 
据凤凰网的相关调查显示，目前手机相机功能是消费者最为关注的一点，这也是各大手机厂商推出更高像素、更多摄像头产品的动力之一。
 
手机相机从最初的500万像素到如今的一亿像素；从当初的双摄到现在的多摄；还有如今的多倍变焦、超广角、夜间拍照、美颜、自动HDR等等功能，手机相机可谓是众多功能中发展最快的一个。
 

 
随着AR功能的推广普及，我相信相机模组仍将是未来智能手机较为重要的模块之一。
 

 
作为国内光学模组领域的主要生产厂商，欧菲光与华为、小米、OPPO和vivo等知名企业建立了长期稳定合作关系并保持及时高效互动，奠定了公司在光学模组等产品主流供应商的行业地位。
 

 
在国产手机市场份额日益增长的今天，据全球知名调研机构Counterpoint research发布的《2019年全球智能手机出货量市场份额报告》显示，在市场份额占比最大的五家公司中，除苹果、三星外其余均为国产企业，且均为欧菲光的下游客户，所以按常理公司产品在需求端或将持续增长。但在如今疫情的影响下，智能手机的出货量在2020年能否达到预期仍具有较大的不确定性。
 
供给端：供给趋紧、公司扩张产能的同时提高良品率
从供给端来看高端镜头对产能占用更大，且良率相对较低，所以变相缩小了供给端的产能。目前在需求不断攀升而供给产能吃紧的情况下，供需缺口仍在不断扩大。
 
面对以上情况，2018年欧菲光将双摄产能扩张至20KK/月以上，同时面对摄像头模组良品率较低的问题，欧菲光采用自动化率超过90%的生产线、建立严格的产品质量管理体系、不断改进工艺技术来使公司产品的良品率逐步提升。
 
所以，从整体来看，目前光学行业景气度仍较高，供需缺口或将逐步扩大，从公司2020年一季度业绩快报来看，整体需求仍较为旺盛，公司订单稳步释放，高端产品占比提高，核心业务产品营业收入和出货量均实现较快增长。同时，一季度公司在积极推进复工复产的同时，做好疫情防护，有效缓解了疫情带来的负面影响。
 

溢价协同：溢价协同表现一般，内在价值波动较大

在微信搜索【融客Online】进入小程序，通过使用【融客Online】，我们可以初步对公司溢价协同表现有一定的了解。

欧菲光信息页
 
通过在首页输入公司代码/简称/首字母进入欧菲光公司界面，我们可以看到，2019年三季度公司评级为B，处于中等偏下的水平，长期溢价协同为-0.17，三星级（表明公司溢价协同处于合理区间但小于零），长期行业偏离为0.13。
 
数据表明，截至2019年三季度末，公司市值增长未完全反映其内在价值增长，但溢价协同表现优于行业平均。自2010年以来，公司内在价值累计增长较快但波动较大，公司2019年三季度末市值相较于2010年一季度累计也增长，但波动也较大。
 

2010年以来溢价协同表现
 
点击公司界面的溢价协同按钮，通过溢价协同图我们可以看到，2010年以来，公司溢价协同几乎都在0上下，表明长期以来公司市值增长与内在价值增长还是较为匹配的。
 
上市之初，公司盈利能力较弱，2011年全年净利润均为负，导致市值累计增长与溢价协同出现倒挂，内在价值下跌。
 
随后公司经营状况逐步改善，市值累计重回溢价协同线之上，且两者间距逐步拉大，表明公司内在价值稳步增长，随后内在价值增长几乎保持稳定。
 
2018年公司内在价值虽然出现下跌，但在市场情绪及预期向好的带动下，市值上涨，从而溢价协同出现回升。
 
从短期来看，公司市值端及内在价值端还是具有一定的波动性的。
 

2010年以来行业偏离表现
 
点击公司界面内的行业偏离按钮，我们可以查看公司2010年以来的历史行业偏离情况。从行业偏离来看，公司溢价协同2010年至2011年优于行业平均，但随后便一路下行，弱于行业。
 
随着公司在光学模组行业中的地位渐显，公司溢价协同重新优于行业平均。
 

欧菲光与水晶光电对比
 
通过公司界面的对比功能，我们来看下两家光学元件公司，欧菲光与水晶光电的对比。
 
通过对比可以看出，两家公司评级均为B。从六大维度的角度来看，欧菲光的市值规模略胜一筹，且欧菲光的溢价协同表现要优于水晶光电，表明市场更看好欧菲光。两家公司市值端表现相同，都是优于行业特性导致市值波动较大。在内在价值端，两家公司均增长较快，但欧菲光的波动要大于水晶光电，表明水晶光电在经营管理方面做的更好一点。截至2019年3季度末，两家企业长期市值增长没有完全反应内在价值增长。

 
 
根据公司2019年年报数据显示，公司2019年四季度短期溢价协同为0.20，长期溢价协同为0.03，公司市值增长自上市以来高于内在价值增长，两者在2019年四季度末匹配较好，市值增长很好的反映了内在价值增长。
 

总结：聚焦光学等核心业务，溢价协同表现有待提高

4月14日，公司2020Q1业绩预盈1.2-1.8亿元，较去年同期扭亏为盈，公司在疫情期间的经营表现超出市场预期。同时，2019年公司正式剥离控显示资产，同时聚焦光学和指纹模组等核心业务，整体保持较快增长。
 
但由于消费电子市场空间巨大，且行业壁垒较低，许多厂商纷纷进入该领域，市场竞争日渐激烈。公司产品价格承压，毛利率或将出现下降。
 
同时，在海外疫情还未完全缓和的情况下，公司的部分重要供应商及客户均来自海外，不排除因为国际疫情发酵、贸易摩擦等给公司带来负面影响。
 
从溢价协同表现来看，截至2019年三季度，公司市值增长没有与很好的反应内在价值增长，但其溢价协同表现已优于行业平均。
 
受行业周期、政策等影响，公司内在价值虽增长较快但波动相对较大，同时市值端也不太稳定，波动较大。
 
公司应积极寻找影响内在价值稳定增长的关键因素，联系实际，适时作出一定的调整。同时在内在价值逐渐稳定增长的基础上，找到影响市值稳定及内在价值与市值协同的因素，使得市值在反应内在价值增长的基础上稳步提升。
 
 
重要声明：
1、本报告的信息均来自于公开数据，我们不对数据的准确与完整作任何保证。我们未与所分析的公司作任何事前接触。
2、本报告仅为我们量化模型计算得出的简报，如需报告完整版，可与我们联系。本报告的结论，并不构成所述公司证券的买卖建议，阅读者据此做出任何投资决策与本公司无关。
3、本报告的溢价协同值可简单理解为公司市值变化和内在价值变化的匹配程度。
4、本报告的版权归本公司所有，如有引用须注明出处为融客投资，且不得对本报告进行有悖本意的引用与修改。
5、如有疑问或业务洽谈，请联系融客研究部 021-54668032或致电13665112668。
 
本期是量检市值管理2020年的第15期。自2015年6月19日刊载第一期，至今已有234期。
量检市值管理每期选取不同行业的上市公司，通过使用溢价协同模型，描述标的公司内在经营价值与资本市场交易价值间的差异，意图表现上市公司市值与内在价值动态平衡的能力强弱、水平高低。
上市公司的合理估值是内在价值和外部溢价的平衡，有效的市值管理能够帮助上市公司更好的提升其合理估值，资本市场才能一直向好。溢价协同模型正是能够帮助上市公司认清企业经营不足之处、享受资本市场给予合理溢价的“法宝”！
 
重要声明：
1、本报告的信息均来自于公开数据，我们不对数据的准确与完整作任何保证。我们未与所分析的公司作任何事前接触。
2、本报告仅为我们量化模型计算得出的简报，如需报告完整版，可与我们联系。本报告的结论，并不构成所述公司证券的买卖建议，阅读者据此做出任何投资决策与本公司无关。
3、本报告的溢价协同值可简单理解为公司市值变化和内在价值变化的匹配程度。
4、本报告的版权归本公司所有，如有引用须注明出处为融客投资，且不得对本报告进行有悖本意的引用与修改。
5、如有疑问或业务洽谈，请联系融客研究部 021-54668032或致电13665112668。