从溢价协同角度看长电科技表现

 
5月15日，美国商务部下属产业安全局（BIS）发布通知称，美国境外为华为生产芯片的企业，只要使用了美国半导体生产设备和技术，要先获得美国的许可，才可以将芯片供应给华为和其关联企业。同时再次延期了对华为的临时通用许可，但强调这可能是最后一次。
 
这次美国对华为的再次打压也进一步推动了我国芯片国产化的进程。今天我们来看的这家公司是A股芯片下游封装龙头，背靠中芯国际，那就是长电科技。我们从溢价协同的角度来来看下这家公司的长期溢价协同表现究竟如何。
 

市值端：走势紧跟行业，长期跑赢大盘

长电科技近5年市值表现
 
从市值端来看，近5年，公司及行业表现长期优于大盘，2019年以来，5G逐步发展，随着行业景气度上升，相关政策加持，公司及行业市值一路上行。今年初，受疫情影响，出现回调。
 
截至5月20日，公司市值近5年累计上涨366.90%，同期集成电路行业上涨228.67%，上证指数下跌10.85%。波动性方面，公司市值总体具有一定的波动性。
 

价值端：毛利持续改善，但商誉风险高悬

长电科技目前高端集成电路的生产能力处于领先地位，也是目前国内唯一一家具有RF-SIM卡封装技术厂家。同时也是华为海思的合作商。
 

销售毛利率（%）
 
一季度公司毛利率较19年四季度稳步提升，主要原因是客户质量的改善及高价值产品的导入，同时，公司新的管理层也为公司带来了更多的资源整合并优化经营策略。公司内在价值稳步提升。
 

最新季度商誉（亿元）
 
但长电科技目前面临的一个问题，便是商誉。受多起收购影响，与其他两家A股封测公司通富微电和华天科技相比，长电科技目前的商誉为22.61亿元，远高于其余两家公司，未来若受并购公司经营状况不佳或诉讼败诉等影响计提商誉减持或对公司内在价值端造成一定的影响。
 

 
此次中美在科技领域的博弈加速了半导体国产化的进程，作为封测龙头，长电科技内在价值端必定受到影响。从2019年华为实体名单事件以来，我国无论从IC设计、制造及封测，都开始着力发展本土供应企业，转单趋势明显。随着中美科技博弈的持续，全球半导体产业链未来或悄然发生变化甚至重构，封测作为国内半导体产业链最为成熟的一环，长期来看显然将受到积极影响。
 
从目前全球封测行业形势来看，目前，全球半导体封测行业前十大企业有三家来自中国大陆：长电科技（世界第三，仅次于日月光矽品及安靠）、通富微电和华天科技。随着内需增长、美国“禁令”等长期逻辑兑现，我国以中芯国际为首的晶圆制造厂建设或将迎来高峰。而这一切，都为进入门槛相对较低的下游封测市场在中国的发展带来新的机遇，封测公司有望随着芯片制造产业的加速，不断扩大市场占有率从而提高内在价值。

溢价协同：市值变动未很好反映价值变动

了解完公司市值端以及内在价值端的相关情况，接下来我们使用【融客Online】小程序，来对公司进行溢价协同分析。
 

长电科技公司信息页
 
通过在小程序首页输入公司代码/首字母/证券简称进入长电科技公司界面我们可以看到，2020年一季度，公司评级为B+，长期溢价协同为-0.24，三星级（表明公司溢价协同处于合理区间但小于零），长期行业偏离为-0.57。
 
数据表明，截至2020年一季度末，2010年以来公司长期市值增长跟不上其内在价值增长，长期来看，公司处于被低估的状态，溢价协同表现弱于行业平均。自2010年以来，公司内在价值累计增长较快但具有一定的波动，公司2020年一季度末市值相较于2010年一季度累计增长，但也有一定的波动。
 

2010年以来公司溢价协同表现
 
通过溢价协同图我们可以看到，自上市以来，公司溢价协同具有一定的波动性，且长期处于0以下，表明公司市值增长长期无法提现其内在价值增长。
 
2014年二季度以来，公司经营状况改善，内在价值提升，市值与溢价协同线的间距逐步扩大，市场也给与了一定的反馈，溢价协同一度上升至0.32。但随着公司经营持续改善、并开展定向增发等，其内在价值稳步提升，但市值变动未能很好的反应其内在价值的变动，溢价协同又出现回落，截至2020年一季度为-0.24。
 

上市以来行业偏离表现
 
点击公司界面内的行业偏离按钮，我们可以查看公司2010年以来的历史行业偏离情况。从行业偏离来看，除2015年公司受市场影响溢价协同提升明显，优于行业平均外，其余季度公司溢价协同均位于行业均值以下。
 

长电科技与通富微电对比
 
这里我们使用融客Online内的任意两家公司对比的功能来看下A股做芯片下游封测的长电科技与通富微电相比较情况如何。我们可以看与通富微电的A-相比，长电科技2020年一季度评级为B+，相差不大。从体量上来看，长电科技相比于通富微电来说要更大一点。
 
溢价协同端来看，通富微电长期溢价协同为0.18，而长电科技仅为-0.24，这也表明了市场上大家更看好通富微电的发展，愿意给与一定的溢价。
 
从内在价值端及市值端来看，两者表现一致，均为内在价值增长较快波动一般以及市值增长但波动一般。
 

总结：行业增速较快，疫情或造成冲击

对于封测行业来说，它拥有资本投入小、进入壁垒少和产业集中度低的特点，封测行业准入门槛较低也成为了我国集成电路产业发展的突破点。过去十年，我国封测企业通过并购整合，不断扩大规模，中国台湾和国际大型封测厂商也纷纷在大陆落地建厂，国内封测市场的增速要显著高于全球。
 
受全球新型冠状肺炎疫情影响，短期会对全球产业链造成一定的冲击，但随着疫情的逐步缓解，5G、人工智能、无人驾驶、云计算、物联网等新技术的迅猛发展和广泛应用，将带动相关行业的复苏和迅速发展。
 
同时，从此次美国对华为的打压来看，短期还是会对我国半导体产业造成一定的冲击，但长期来看，我国半导体产业链已经形成良性循环的生态圈，加之我国电子通讯消费市场庞大。此次事件有望加速推动我国半导体国产化的进程。
 
从溢价协同表现来看，截至2020年一季度末，公司市值增长与内在价值增长还未很好匹配，溢价协同值为-0.24。同时公司内在价值端及市值端或受政策、行业景气度等影响较大，具有一定波动性。
 
公司应在寻求内在价值与市值稳定增长的同时，寻找影响内在价值增长与市值增长匹配的因素并加以改善，使得市值增长在反映内在价值增长的基础上稳步提升。
 
本期是量检市值管理2020年的第18期。自2015年6月19日刊载第一期，至今已有237期。
 
量检市值管理每期选取不同行业的上市公司，通过使用溢价协同模型，描述标的公司内在经营价值与资本市场交易价值间的差异，意图表现上市公司市值与内在价值动态平衡的能力强弱、水平高低。
 
上市公司的合理估值是内在价值和外部溢价的平衡，有效的市值管理能够帮助上市公司更好的提升其合理估值，资本市场才能一直向好。溢价协同模型正是能够帮助上市公司认清企业经营不足之处、享受资本市场给予合理溢价的“法宝”！
 
重要声明：
1、本报告的信息均来自于公开数据，我们不对数据的准确与完整作任何保证。我们未与所分析的公司作任何事前接触。
2、本报告仅为我们量化模型计算得出的简报，如需报告完整版，可与我们联系。本报告的结论，并不构成所述公司证券的买卖建议，阅读者据此做出任何投资决策与本公司无关。
3、本报告的溢价协同值可简单理解为公司市值变化和内在价值变化的匹配程度。
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