垂直整合一体化协同，平台级龙头再成长——蓝思科技
 
蓝思科技是全球领先的消费电子与高端智能汽车领域智能终端视窗和防护功能组件的ODM企业，在玻璃、精密金属、蓝宝石、精密陶瓷、触控、贴合、模组等产品领域具有领先的技术和地位。其通过推动产业链垂直整合，积极布局原辅材料、专用设备、智能制造等上下游产业，在运营效率、产品良率、生产成本方面有显著的规模效应和技术及资源优势。
 

防护玻璃上下游关系 数据来源：
 
作为消费电子一站式平台级产品供应商，公司具有极为优质的客户资源：苹果、三星、小米、OPPO、vivo、华为、特斯拉、亚马逊等。在2021年3月份，苹果供应链触控面板第一大供应商欧菲光被踢出供应链，相关市场份额大量被蓝思科技消纳。而近日，三星电子也宣布将欧菲光踢出产业链，如果蝴蝶效应持续，可能会有更多的国际企业将欧菲光移出供应链，触控面板、摄像模组的相关订单将会被其他国际龙头公司侵占，蓝思科技有望接力欧菲光订单，龙头效应进一步凸显。
 
今天，我们介绍的公司就是蓝思科技。通过【融客Online】小程序对蓝思科技的打分初步发现，公司溢价协同表现优秀，行业偏离较好，价值和市值增长优秀，价值和市值稳定性一般。公司在2019年评级为B+，后升级为A-至今。
 
市值端：淡季已过，市值走强分化明显
 

公司市值及相关基准指数表现
 
公司的业绩表现于2018年滑到低谷，2018年是手机消费的淡季，正值5G通信设备、穿戴设备等新兴消费电子的更新换代前夕，公司加大研发投入至新产品开发，良率较低、新产品研发进展不及预期等问题拖累的公司的收益表现；另外，公司在淡季期间，加快对固定资产的折旧和技术改造换新，尽管在2018年较明显地侵蚀了公司净利润，但是为未来的高效运营和新产品新技术的产能释放打下坚实基础。
 
到2019年，公司营业利润为28.23亿元，同比显著提升152.87%，净利润24.29亿元，同比大幅提升304.48%，ROE上升至13.35%，达到历史高位。公司市值也跟随业绩呈现大幅增长，估值修复。2020年5月份，公司100%股权收购可胜和可利（现已更名为蓝思旺精密、蓝思精密），拓展手机及笔记本电脑一体成型机壳业务，一站式平台服务再升级。考虑到收购公司为苹果iPhone、iPad机壳的主要供应商，订单饱满，市场对蓝思科技和新子公司的协同效应赋予较高期待和溢价，市值再度上涨。
 

苹果手机 数据来源：公司官网
 
截至2021年4月27日，公司市值1431.37亿元，表现已经和申万三级电子零部件制造指数出现分化背离，还有进一步成长分化的空间。近五年，蓝思科技市值累计增长215.43%，同期电子零部件制造指数累计增长102.24%，创业板指增长32.66%，公司大幅跑赢基准指数。
 
价值端：苹果供应商地位再巩固，汽车电子正当时
 
2021年3月16日晚间 ，欧菲光披露《关于特定客户业务发生重大变化的公告》称，境外特定客户（苹果公司）计划终止与公司及子公司的采购关系，后续将不再从境外特定客户取得现有业务订单。由于涉及到资产减值计提，财务报告可能存在较大变动，欧菲光仍未公布2020年度报告。从最新调整后的业绩快报来看，归母净利润由正转负，亏损18.50亿元，同比下降462.88%。
 

欧菲光2019年前五大客户名单 数据来源：公司财报
 
我们可以适当参考欧菲光2019年年度报告：苹果作为欧菲光第二大客户，在2019年贡献营业收入116.98亿元，占总营收的22.51%。该部分营业收入将会被蓝思科技等其他供应商瓜分，蓝思科技将占大比例。目前已知蓝思科技子公司蓝思智控承接几乎所有欧菲光的触控产品订单，2019年欧菲光触控产品营业收入91.4亿元。假设该部分营收全部由第一大（华为）和第二大客户（苹果）贡献，那么苹果大约贡献了40亿的销售额。鉴于苹果2021年在iPad方面更新换代，以及iPhone12超越iPhone11的销量表现，同时考虑到蓝思科技较高的利润率水平，我们预计2021年蓝思科技可以额外获得超50亿的增量营业收入及相关营业利润和净利润。
 

公司毛利率和净利率表现 数据来源：公司财报
 
除了触控业务的巩固，蓝思科技在手机金属壳方面也进行了深入的产业垂直整合。2020年公司以现金99亿人民币收购了可成科技旗下的可胜科技(泰州)有限公司以及可利科技(泰州)有限公司(各100%的股权。从市值端可以发现该部分未来带来的协同收益已经被市场充分体现，市值大幅上涨，达到新平台。这两家收购的公司主要负责苹果的iPad和iPhone的金属中框和机身的锻造生产。目前两家工厂运行情况良好，订单饱满，新项目和订单进展顺利，业绩无忧。
 
在巩固苹果供应链龙头地位的同时，蓝思科技也在向外延生新的产品应用场景。2019年，公司与特斯拉成为合作伙伴，助力特斯拉车内仪表盘、触控面板、车窗等汽车零部件的生产。车窗等大中型防护玻璃以及仪表盘等产品是公司固有业务，但是随着汽车电动化的演进，车内会具备更大尺寸的触控面板，车外会有更多的车载摄像头，这些才是蓝思科技未来的汽车电子产品销量关键增长点。
 

ARCFOX座舱展示图 数据来源：公司官网
 
根据Yole数据显示，全球平均每辆汽车搭载的摄像头数量将从2018年的1.7颗增加至2023年的3颗。根据ICVTank的预测，到2025年全球车载摄像头市场规模将达到270亿元，未来5年CAGR约有15.74%。蓝思科技摄像头模块业务有望在车载摄像头市场成长中分一杯羹。
 

全球车载摄像头市场规模(亿美元) 数据来源：ICVTank
 

未来5年全球新能源汽车销量预测 数据来源：华泰证券研究所
 
车内大尺寸触控面板已成为新能源车的标配，随着5G、自动驾驶等新兴技术持续赋能电动车，未来电动车销量预计会呈现指数型增长，电动化完善下会在车内配备更多更大尺寸的触控面板。中国作为新能源车造车强国，上汽、比亚迪、蔚来等品牌在新能源车销量与日俱增的情况下，必定优先采用具备大批量供货能力的国产品牌触控面板和防护玻璃，有望强劲拉动蓝思科技的国内防护玻璃及汽车电子相关产品的销量。而近期华为联合北汽打造L2.5级自动驾驶汽车，华为明确了挺进新能源车的决心，蓝思科技作为华为重要供应商，有望以此作为契机打开车载电子市场。
 

华为联合北汽打造新品牌ARCFOX 数据来源：公开资料整理
 
溢价协同端：顺周期下溢价协同水平大幅改善
 
通过小程序【融客Online】我们可以对蓝思科技做一次“体检”。
 
 

公司信息页
 
在小程序首页输入公司代码/首字母/证券简称进入蓝思科技的公司界面我们可以看到，截至2020年3季度的数据情况。公司长短期溢价协同表现都很出色，行业偏离较好，价值和市值增长优秀，价值和市值稳定性较差。主要由于蓝思科技属于电子零部件制造行业，存在技术更替带来的产业周期，因此波动较大。公司评级为A-。
 


公司长短期内在价值和市值以及溢价协同表现
 
公司在经历2018年行业低估后，业绩完全复苏，当前市场给予公司较高的溢价水平。
 

公司行业偏离
 
公司行业偏离表现较好，当前负值在迅速收拢，在2021年有望转负为正。
 

公司对比
 
我们使用对比功能，对比业务相似的两家电子零部件制造巨头——蓝思科技和立讯精密。从市值上看，两者均为超级大盘股，但立讯精密的体量是蓝思科技达的两倍；立讯精密的溢价协同和行业偏离更出色，更受大资金青睐。两家公司的价值增长、价值稳定和市值增长表现一致，但是立讯精密的市值稳定为5星满分。立讯精密涉及的业务更加广泛，在抵御行业周期方面有更强的防御性，业绩近五年都未出现下滑的情况。但业务复杂也会存在行业顺周期下，业绩增速不及预期的情况。
 
总结：核心业务再加强，汽车电子大有可为
 
欧菲光淡出全球供应链的背后，是消费电子产业结构的升级和格局重塑，在新一轮消费电子竞争环境下，蓝思科技不仅瓜分了淘汰者的市场份额，自身也在不断完善产业链垂直整合，确保平台级龙头的一站式服务优势。公司未来有望率先利用华为、特斯拉的资源优势，切入更多国内外汽车品牌的触控面板及其他汽车电子供应链，随新能源和自动驾驶浪潮迎来新一轮成长周期。