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量检市值管理第289期（融客市值管理369期）

搭上“鸿蒙”东风，润和软件何去何从？

2021年6月2日，华为发布HarmonyOS2，这不仅仅是继谷歌的安卓和苹果iOS之后的第三大可应用于手机的操作系统，更打通了手机、电脑、电视、汽车、智能穿戴等不同设备，将它们统一成一个“智能终端”操作系统。而鸿蒙系统真正颠覆性的体验，恰恰体现在“万物互联”上。“万物互联时代，没有人会是一座孤岛，每个人、每个设备都是万物互联大陆的一部分。”在鸿蒙OS发布会上，华为余承东抛出了这样一句话，而这句话也揭示了鸿蒙的真正意义所在。

华为“鸿蒙”万众瞩目，而在多个消息层面刺激下，华为“鸿蒙概念股”以及国产软件股股价也接连走强。润和软件摘得本轮行情中的概念股桂冠。事实上，自5月份至今的短短一个月内，其市值增长已接近两倍。然而，润和软件6月8日晚间公告提示投资风险，称公司“鸿蒙”业务量占比较小，给广大投资者泼了一盆冷水。那么润和软件的业绩是否能够支撑起市值的大幅上涨呢？这究竟是业绩的释放还是资本的炒作？
今天我们将从溢价协同角度入手，分析公司的表现。通过【融客Online】小程序对润和软件的打分初步来看，公司溢价协同、行业偏离、价值增长、市值增长表现尚可，但是市值和价值稳定性极差，近四个季度被评为B评级。
 
市值端：“牵手”华为，市值飙升
 

 
上图是润和软件自2017年起市值及相关基准指数的累计收益率情况。从图中可以发现，在2019年之前，公司市值走势和大盘走势基本保持一致，而公司市值2019年下半年到2020年下半年的逆行业下跌更多是因为公司营收及利润出现问题所致。在2021年初，公司市值跌入谷底，随后，乘着华为“鸿蒙”的东风，公司市值如同坐火箭一般飙升，短短一个月内增长近两倍。
自2017年至今，润和软件市值上涨78.39%，而同期创业板指上涨63.43%，公司所属申万二级行业指数计算机应用上涨仅1.55%。公司市值跑赢同行业基准。
 
 
价值端：内在价值恐难支撑短期市值飙升

 
    上图是公司自2016年起的营业收入及归母净利润情况。公司营收逐年稳步上升，但是2019年却出现了净利润的巨亏。虽然其毛利率2019年比2018年下降了15%，但这似乎并不是巨亏的原因。那么是不是润和软件研发支出较大，而导致净利润降低呢？我们研究润和软件的历年研发费用发现，其2019年研发费用与之前相比并未有大幅增加，一直保持在占营收比10%左右。对于巨幅亏损，公司财报给出的解释是，并购的子公司联创智融、菲耐得经营业绩下滑，导致计提大额商誉减值，联创智融应收账款回收未达预期，对部分客户应收账款进行单项计提坏账准备。

 
但是，我们注意到，公司每年研发费用仅仅为两亿多，这样小的研发投入很难让人相信其能完成“万物互联”这类颠覆性创新的软硬件革命。正如公司公告所称，从2021年“鸿蒙”相关业务在手订单来看，“鸿蒙”业务量占公司业务总量比重较小，尚未对公司经营业绩产生重大影响。因此，公司市值短期的飙升，背后并无实际的业绩支撑。
接下来我们研究润和软件的核心业务，按公司年报分成金融科技业务、智能物联业务和智慧能源信息化这三类，其中只有智能物联业务和“鸿蒙”系统有关，这部分营收由5.59亿元上升至7.96亿元，比例从26%上升至32%。公司与华为合作内容主要涉及在芯片与终端设备开发、操作系统、云计算、大数据、人工智能等相关业务领域，是OpenHarmony发起单位之一、华为HarmonyOS首批生态共建者、海思芯片及IoT战略合作伙伴，同时，润和软件还参与了华为智能汽车解决方案的合作。

然而，就在润和软件股价暴涨之际，一众股东开始大量减持，反映出其对公司的未来信心不高。南京国资混改基金、云鑫创投、焦点科技等机构纷纷减持。3月17日，江苏证监局对陈宁内幕交易润和软件股票违法违规行为进行处罚，没收陈宁违法所得90.44万元并处90.44万元罚款。
成立于2006年的润和软件，是江苏软件外包龙头企业之一。自上市以来，每年都在进行资产重组，导致公司商誉剧增。2019年，润和软件巨亏17.94亿元，由于并购标的联创智融、菲耐得经营业绩下滑，导致公司计提大额商誉。2020年，润和软件商誉账面余额为9.86亿元，主要是收购捷科智诚、联创智融所致。截至2021年一季度末，润和软件商誉的账面价值还有9.77亿商誉，约占资产总额的22.26%，公司商誉减值的风险仍然不可小视。
无论是内幕交易、资金占用还是股份质押、大额债务，都在透露公司的资金面吃紧。5月14日，润和软件收到了来自深交所的年报问询函，要求公司就控股股东润和投资对公司造成资金占用、拟采取的资金管理措施、公司相关内部控制制度是否健全、控股股东高比例质押股份以及对外8.78亿元大额债务等情况作出说明。据悉，润和投资占用润和软件资金累计达到了1.4亿。另外，4月7日数据显示，润和软件控股股东润和投资、实际控制人周红卫、姚宁合计处于质押状态的股份共计9194.00万股，占公司总股本的11.54%。
    上述种种风险提示，都无法阻挡润和软件市值的一路狂飙。然而，“鸿蒙”所在物联网行业竞争较为激烈，毛利率较低，未来公司大概率还是要以价换量，利润难以得到大幅提升。目前，公司远未到业绩兑现之日，其市值行情仍以主题和预期的形式推进。目前润和软件市值的大幅增长，仅仅是市场对于其预期发展的看好，其市值没有得到业绩的良好支撑。在润和软件这一波上涨过程中，机构、外资都在频繁交易。而当概念退潮时，机构们是否还会一直坚守？
 
溢价协同端：市值和内在价值长期协同增长
通过小程序【融客Online】我们可以对润和软件做一次“体检”。

 
在小程序首页输入公司代码/首字母/证券简称进入润和软件的公司界面我们可以看到，截至2021年1季度，公司溢价协同表现优秀，行业偏离出色，市值增长和价值表现尚可，公司的价值稳定性和市值稳定性较弱。


从公司长短期市值和溢价协同变化情况来看，公司的市值和内在价值增长协同性较好。公司溢价协同处于合理区间且大于零，公司市值及内在价值双双累计上涨,市值变动很好地反映了内在价值变动。
 

公司长期行业偏离为正，超过同行业平均水平。公司长期溢价协同水平优于行业平均，溢价协同表现较好。
 

我们使用对比功能，对比同行业的另一家公司——紫光股份。从市值来看，两家上市公司市值差距较大，溢价协同和行业偏离表现上润和软件远优于紫光股份。但是紫光股份的内在价值和市值累计增长远远优于润和软件。
 
总结：警惕投资风险，短期市值增长或存水分
润和软件是华为鸿蒙操作系统生态共建者，但是，“鸿蒙生态的打造将是一场长期战役”，处在外包类、非应用领域的润和软件，现在远未到业绩兑现之日，鸿蒙生态业绩兑现较为遥远，所以其市值行情仍将以主题和预期的形式推进。目前润和软件市值的大幅增长，仅仅是市场对于其预期发展的看好，其市值没有得到业绩的良好支撑。
    润和软件商誉有减值风险，主要股东的减持也可能影响公司市值的未来短期波动。投资者需要警惕公司的潜在投资风险。