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量检市值管理第327期（融客市值管理407期）


3月9日晚间，中国医药公告称，公司与辉瑞公司签订供货协议。公司将在协议期内（2022年度）负责辉瑞公司新冠病毒治疗药物PAXLOVID在中国大陆市场的商业运营。3月15日，国家卫生健康委发布的《新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第九版）》修订要点显示，国家药监局批准的（Paxlovid）特异性抗新冠病毒药物被写入诊疗方案。
数据显示，受一系列新冠治疗利好消息影响，3月21日，中国医药收出近14个交易日以来的第11个涨停板，3月以来，中国医药股价从11.01元（2月28日收盘价）上涨至36.59元（3月21日收盘价），区间累计涨幅达232.33%，公司总市值增加了273.32亿元。其实，不仅仅是中国医药，如红日药业、众生药业、精华药业、复星药业等医药公司的股价也出现涨停。整个医药板块股票呈现疯涨态势。但随着3月22日和23日连续两日的股价下跌，回调态势日趋明显。
作为此次医药板块风口的行业龙头之一，中国医药的发展脉络值得我们关注。是机遇还是风险？下面我们从溢价协同的角度来对中国医药进行初步体检，在小程序首页输入公司代码/首字母/证券简称，进入中国医药的公司界面，可以看到中国医药截至2021年3季度的数据情况。通过【融客Online】小程序对中国医药打分初步发现，中国医药最近一个季度的评级为A-。公司溢价协同水平较好，公司市值及内在价值均有累计上涨，但其匹配程度较差。
 
溢价协同端 市值难以匹配价值增长


截至2021年3季度，中国医药的评级为A-，表示公司溢价协同水平较好。但长期来看，公司市值端表现远不如其价值端，溢价协同水平跌破合理区间。但随着近期股价暴涨，短期内，中国医药在市值端的表现迅速回暖，且具有一定的内在价值支撑，因此溢价协同水平有望在长期回到合理区间。

溢价协同值：长期溢价协同值为-1.15，短期值为-0.05，公司长期溢价协同值已经偏离合理区间。这一偏离始于2018年，在内在价值保持稳定增长的同时市值增长出现回落，二者差距越拉越大，截至2021年3季度，长期溢价协同水平已跌破合理区间下沿。结合最新市值数据来看，中国医药的市值暴涨会抬高其短期溢价协同值，长期也有望重回合理区间，但风口褪去后，如何在稳健经营的同时通过系统性、综合性、常态化的市值管理来提升溢价协同水平，保持市值上行并与公司内在价值相匹配，仍是中国医药长期面对的挑战。

行业偏离：中国医药的行业偏离值为-0.26，表明公司长期溢价协同值弱于行业平均水平，公司应注重市值与内在价值相匹配。
 

价值端方面：中国医药的价值变动和价值波动分别为5星和4星，说明公司内在价值保持了长期稳定增长。
市值端方面：市值变动和市值波动均为4星，长期来看公司市值增长和稳定性表现相对较好，但无法匹配公司在内在价值端的强势表现。

对标比较：我们将中国医药与同行业的上海医药进行比较。近期，上海医药同样股价暴涨，录得三连板。从截至2021年3季度的数据可以看出，上海医药的溢价协同整体表现好于中国医药，但同样面临市值端表现落后于价值端的情况。上海医药在市值增长和稳定性上表现更优，故有更好的溢价协同表现，这一表现也优于行业平均水平。因此站在长期发展的角度，中国医药加强市值管理迫在眉睫。以上对两家典型企业的分析，也反映出医药行业被长期低估的现状。
 
市值端：暴涨前已是连年下坡

 
从市值端表现来看，此次股价高歌猛进之前，中国医药所属申万Ⅲ级行业——医药流通已长期在走下坡路，而中国医药也未能幸免，没能走出自己的独立行情，尤其是近两年，其走势与上证指数完全背离，在整个市场震荡上行的时期仍然保持下跌之势，对比来看显得尤为刺眼。
此次处于新冠治疗板块风口的中国医药一改多年颓势，完全扭转了近五年来的持续下跌，仅用半个月便完成了对历史最高点的反超。但暴涨之后，回调趋势愈发明显，22日和23日连续两日出现较大幅度下跌，“最强风口”仿佛逐步褪去。然而疫情反的当下，新冠相关主题投资仍是热点，新冠治疗药物市场仍被普遍看好，空头情绪并不强烈，站在过去医药板块被长期低估的起点上，笔者认为，中国医药在市值端的表现有很大韧性，抓住机遇、加强市值管理才能彻底走出过去低迷的困境。
 
价值端：柳暗花明又一村
中国医药健康产业股份有限公司，成立于1997年5月8日，1997年5月15日在上海证券交易所挂牌上市，是以医药产业为主营业务的三大中央企业之一。中国医药已建立了以国际贸易为引领、以医药工业为支撑、以医药商业为纽带的贸、工、技、服一体化产业格局，全面推动工商贸三大业务板块业务整合，积极发挥协同优势。产业形态涉及种植加工、研发、生产、销售、物流、进出口贸易、学术推广、技术服务等全产业链条。从最新公布的权威行业排名显示，公司位列2020年度中国医药工业百强榜化药企业排名第35位；中国医药-重庆医药联合体位列2020年医药流通百强第5位。
 
1.业绩增长遭遇滑铁卢
今年1月，中国医药便发布2021年度业绩预减公告，预计2021年年度实现归属于上市公司股东的净利润为3亿元到7亿元，与上年同期相比，同比减少77%到47%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为2.5亿元到6.5亿元，与上年同期相比，同比减少79%到45%。中国医药披露，过去一年业绩主要受海外疫情形势变化影响，出口防疫业务同比大幅下降的影响。
数据显示，过去几年中国医药营收稳中有增，生产经营主要受医改持续深入推进、医药行业整合变革趋势加剧的影响，尤其是“两票制”与“零差率”等政策和《药品管理法》的实施等，对药品行业全产业链的监管方面产生了重大影响，政策与市场环境多变对中国医药的经营产生了较大挑战，造成了一定的业绩波动。进入2021年，在带量采购、海外疫情、国际政治经济等因素的叠加影响下，公司医药工业收入下降及出口防疫业务减少，营收出现较大幅度下降。净利润、销售毛利率和净资产收益率均出现下滑趋势，表明其盈利能力和市场竞争力有所下降，业务结构调整与转型成效难以显现。
 
 

 
 
2.疫情和政策背景下步履维艰
去年年底，中国医药公告称其子公司通用康力两批次药品不合规被罚没457.13万，通用康力深陷生产劣药风波。此外，公司多个下属子公司涉及诉讼和纠纷案件，经营问题可见一斑。除了并购扩张过程中出现的经营管理不力等问题，国家及地方对环境保护监管、安全和质量监管措施日益加强，多地药企面临着停产、限产的困扰。
随着医改政策的深入推行，以及市场环境变化、海外投资环境、国别政策等因素，未来投资标的企业的估值判断、经营与发展均存在很大的不确定性，市场、政策变化可能对项目预期产生较大影响。
疫情反复背景下，第一终端医院回款账期将进一步延长，回款压力将增大；同时，随着带量采购、“两票制”等医改政策逐步落地，第二终端可能出现逾期、违约等现象，有可能造成公司现金流风险。

 
3.新冠治疗带来曙光
刚刚过去的两会，2022年政府工作报告强调要继续做好常态化疫情防控，加快疫苗和特效药物研发，可以预见“疫苗+新冠药物”仍然是未来抗疫的主要手段，新冠治疗药物成为未来重大投资板块。随着中国医药与辉瑞公司签订供货协议及（Paxlovid）特异性抗新冠病毒药物被写入诊疗方案，中国医药正式成为了新冠治疗板块的“排头兵”。虽然新冠救治方案仍存在不确定性，新冠特效药的最终使用及销售情况受疫情防控等因素影响也存在较大不确定性，然而相关产业链仍有望产生巨大收益。面对潜在的千亿级市场，本土药企势必加大研发、布局扩张，而中国医药已经走在前列，新冠治疗特效药无疑给“求变”的中国医药带来了一丝曙光。
 
 
总结：被低估的药企开启逆袭之路？
截至2021年3季度，中国医药溢价协同水平较高，公司市值及内在价值均有累计上涨，但其匹配程度较差。但随着过去一段时间股价暴涨，公司溢价协同值有望回到合理区间。在市值端，此次股价暴涨前经历了长期的萎靡和下滑；在价值端，公司业绩在2021年遭遇滑铁卢，以往良好的市场表现或难以延续。进入2022年，随着疫情反复，新冠治疗板块异军突起，中国医药也抓住了新冠特效药这一发展契机，市场前景被普遍看好。
归根结底，笔者认为，中国医药如何以更长远的目光布局，抓住新冠治疗特效药这一巨大市场机遇，在历经此次市场波动后保持市值和内在价值稳定增长，成为企业在2022年应当解决的关键问题。当然，旧有的风险挑战依然存在：国际化经营尤其是面对政治局势与疫情叠加的不确定性风险、市场环境和政策风险以及行业竞争逐步加剧的新药研发和创新等。作为药企的代表，中国医药的逆袭之路任重而道远。