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量检市值管理第330期（融客市值管理410期）

上海能源：“煤超疯”归来，焦煤企业焕发新春

4月14日，上海能源公告称，预计2022年第1季度实现净利润7.5亿元到8亿元，同比增加290.63%到316.67%；公司称通过抓住煤炭价格高位运行、市场需求旺盛的有利时机，圆满完成了生产经营任务，业绩同比增幅较大。受业绩超预期增长影响，15日起，公司股价连收4个涨停板。
不只是上海能源一枝独秀，受益于煤炭市场价格一季度以来持续高位运行，焦煤板块已披露一季度业绩的7家上市公司均预计实现归母净利润同比增长，有5家预计涨幅超过150%。其中，冀中能源（预增515.05%）、兰花科创（预增318.82%）和上海能源（预增316.67%）分别位列增长幅度前三。
站在岩石上中度可信度描述已自动生成
煤炭板块的上涨已经持续一段时间，年初至今，板块涨幅已经超过30%，和处于下跌趋势中的大盘指数形成鲜明对比。在我们整理的近四周热门概念中，煤炭概念持续强势，两次进入热门前三。
相关研报表示，煤炭板块上涨主要有四大逻辑。首先，煤价年初以来维持高位，市场对板块的盈利预期不断上调，估值水平处于低位；第二，降准、基建稳增长、地产政策松绑有助于改善需求预期，提升板块估值；第三，海外油价是板块近期波动的主要推手；此外，年初以来煤炭板块涨幅居首，目前还有动量效应，不断吸引资金关注。

今天我们就从溢价协同的角度来关注上海能源的过往表现，对企业进行一次初步“体检”。在小程序首页输入公司代码/首字母/证券简称，进入上海能源的公司界面，可以看到上海能源截至2021年3季度的数据情况。
通过【融客Online】小程序对上海能源打分初步发现，最近一个季度的评级为C+。公司健康水平已经敲响警钟。截至2021年3季度，公司内在价值和市值双双下跌，且两者匹配程度较差，市值增长持续落后于内在价值增长。
溢价协同 表现不佳但有向好趋势
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截至2021年3季度，上海能源的评级为C+，表示公司溢价协同水平较差。过去十年，公司在市值端和价值端的表现均难言满意，溢价协同水平长期偏低。
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溢价协同值：长期溢价协同值为-0.78，短期值为0.28，公司长期溢价协同水平较差，一度接近或跌破合理区间下界。近十年来，公司溢价协同水平长期偏低，由于内在价值下跌和市值小幅反弹，公司溢价协同水平在2015年2季度达到高点，但也仅有-0.1。此后随着公司价值端表现回暖和市值端持续低迷，长期溢价协同值持续下滑，至2020年1季度达到跌至-1.21。
值得注意的是，从2021年7月份开始，公司市值迅速拉升，溢价协同水平也有所改善，此后虽经历近半年的波动和回调，但市值表现仍好于过去相当一段时期。近日公司股价暴涨，同时1季度公司业绩也迎来大爆发，二者共同作用有助于其溢价协同水平进一步合理化，向好趋势明显。
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行业偏离：截至2021年3季度，上海能源的行业偏离值为-0.11，表明公司长期溢价协同值弱于行业平均水平。近三年来，公司打破了过去溢价协同水平长期大幅落后行业的窘况（主要受内在价值下滑影响），但随着去年溢价协同水平再次出现下滑，公司市值与内在价值的匹配问题仍需持续关注。
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价值端方面：上海能源的价值变动和价值波动分别为2星和4星，说明过去十年公司内在价值增长难以打破瓶颈，虽保持了较好的稳定性，但缺乏长期增长。
市值端方面：上海能源市值变动和市值波动分别为2星和5星，说明公司市值表现面临着同样问题，市值增长长期停滞不前。
从市值线与价值线的走势来看，公司内在价值总体呈现“V”型走势，市值则维持小幅震荡，未有明显趋势。因此，公司内在价值的走势很大程度上决定了其溢价协同水平和行业偏离水平的波动，三者均有明显趋势且高度一致。由此可见公司稳定提升其内在价值的重要性，同时也应加强市值管理，使二者相匹配。
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对标比较：我们将上海能源与焦煤行业市值最大的山西焦煤进行比较。在煤炭生产销售量稳价升的态势下，山西焦煤同样取得亮眼的成绩单：21年业绩大幅增长，今年1季度盈利创历史新高。相比上海能源，山西焦煤股价表现则稳健许多，今年以来保持着稳步增长的良好势头。
数据显示，截止2021年3季度，上海能源和山西焦煤评级均为C+，价值端也表现相近。但山西焦煤在市值累计增长上做得更好，溢价协同水平也表现更优。通过两家企业对比也可以看出行业的共同特性：行业估值偏低，业绩普遍超预期下，估值正处修复阶段。
 
市值端：业绩超预期的“狂欢”

从市值端表现来看，上海能源近年来大致与其所属申万Ⅲ级行业——焦煤保持相似走势，且市值表现优于行业总体。在去年下半年股价拉升前，公司及整个焦煤行业有较长时间表现沉寂，此次股价上涨主要受煤炭供不应求的影响，一度背离基本面，此后随着国家调控力度加大，煤炭供需矛盾缓解、价格出现回落，股价很快出现回调。

今年以来，煤炭行业逆势上扬，板块涨幅超过30%，相较于山西焦煤等其他同行业上市公司，上海能源市值表现显得迟钝许多，未能跟上行业脚步。至4月14日公司披露其一季度业绩情况，股价才出现剧烈拉升，一举超过市场和行业表现。
从换手率看，4月20日四连板后的上海能源的换手率仅为4.91%，成交活跃度很低，疑有主力资金控盘，也反映目前出投资者持续信心较为坚定，股票价格稳定性较强。国泰君安04月18日发布研报调整上海能源机构评级，从“增持”调高至“买入”，目标价22.05元，截止20日，上海能源收盘价为16.10元/股。
随着2021年和2022年一季度业绩持续释放，煤炭行业大部分公司均超出市场预期，行业动态估值水平再次回到偏低位置，未来修复空间相对确定。短期巨幅拉升后，今后一段时期能否继续跟住行业步伐，将成为上海能源在市值端面临的一大挑战。
 
价值端：主业向好，转型加速
上海大屯能源股份有限公司，为中国中煤能源股份有限公司控股子公司，1999年12月由大屯煤电（集团）有限责任公司作为主发起人发起设立。2001年8月在上交所发行上市。上市之后，公司先后通过资产运作实现多业务发展，目前已形成煤炭、电力、铝加工协同并举的多板块布局。且2021年后公司先后规划四期光伏项目，进入转型绿电新时代。
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1.业绩反弹，持续向好
3月25日，上海能源发布2021年年报，公司2021年实现营业收入101.56亿元，同比增长32.69%，但归属于上市公司股东的净利润为3.73亿元，同比下降44.15%。利润主要受公司所属孔庄煤矿计提资产减值准备拖累。而2022年第1季度，公司净利润增长终于步入正常节奏，预计实现净利润7.5亿元到8亿元，同比增加290.63%到316.67%；

上海能源拥有煤炭、电力、铝加工三业格局，近年来煤炭业务比重逐步下降，供电和铝加工业务比重上升，2021年公司煤炭、电力、铝加工分别实现59.1、20.1、19.1亿元收入，占总营收比重分别为59%、20%、19%。

其中煤炭业务依旧贡献主要毛利，2021年公司煤炭业务实现毛利润21.9亿元，同比增加29.9%，占总毛利98%。受煤价上涨影响，煤炭业务毛利率37.1%，同比有所增加，但受其他业务影响，整体毛利率仍小幅下滑。其他业务中，铝加工业务持续亏损，毛利率仅为0.02%，但亏损逐步减少，另外电力业务成本受燃煤价格上涨影响，盈利也有所回落。总的来看，公司三个板块业务均出现向好趋势，2021年度首次实现毛利率集体转正。

2.居安思危，布局转型
在传统业务尤其煤炭业务向好的同时，公司也积极探索业务转型，转型发展方向逐步明确，将获取新的优质煤炭资源和新能源作为转型发展的主攻方向，新能源示范基地（一期）先期工程30MW光伏发电项目已并网发电，成为公司第一个开工建设、第一个并网发电的光伏项目，此外公司制定了“十四五”规划和科技创新、新能源和综合能源服务等8项专项规划，目标在“十四五”期间形成300万千瓦新能源控股装机规模。
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公司转型绿电具备以下两大优势：首先，公司是央企旗下煤炭上市平台，控股股东为中煤能源，而中煤能源为央企中煤集团控股子公司，上海能源实质为央企旗下上市平台。中煤集团高度重视江淮转型示范基地建设，推动大屯公司转型发展是中煤集团“十四五”规划的重大举措和重要任务；其次，公司江苏矿井处于采煤沉陷区，去年，五部门发文支持利用沙漠、采煤沉陷区等建设风电光伏发电基地，政策优势明显。据测算，公司光伏一期项目盈利将有不俗表现，转型绿电前景一片大好。
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总结：“煤超疯”下的上海能源迎来机遇
截至2021年3季度，上海能源溢价协同水平较差，在市值端和内在价值端表现均不尽如人意。随着一季度业绩超预期，公司股价大幅上涨，对其溢价协同水平有一定改善作用。
从市值来看，业绩持续释放，行业动态估值水平再次回到偏低位置，公司未来仍处估值修复阶段；从内在价值来看，公司煤炭业务迎重要机遇期，营收大幅增长，电力和铝加工业务表现也长期向好，同时公司积极转型绿电，预计未来盈利能力可期。
笔者认为，业绩推动下的股价暴涨有助于公司形成市值和内在价值的良性互动，这为公司提升其合理估值、巩固经营成果、改善溢价协同表现提供了难得契机。当然，作为传统能源企业，上海能源还需继续发力，在传统业务和新能源领域双线深耕。公司能否焕发新春还依赖于其长期表现，这一点上，上海能源正在朝着正确的方向前进。
 
本期是量检市值管理2022年的第13期。自2015年6月19日刊载第一期，至今已有330期。
量检市值管理每期选取不同行业的上市公司，通过使用溢价协同模型，描述标的公司内在经营价值与资本市场交易价值间的差异，意图表现上市公司市值与内在价值动态平衡的能力强弱、水平高低。
上市公司的合理估值是内在价值和外部溢价的平衡，有效的市值管理能够帮助上市公司更好的提升其合理估值，资本市场才能一直向好。溢价协同模型正是能够帮助上市公司认清企业经营不足之处、享受资本市场给予合理溢价的“法宝”！
 
风险提示：以上内容仅供参考，不构成投资建议。
重要声明：
1、本报告的信息均来自于公开数据，我们不对数据的准确与完整作任何保证。我们未与所分析的公司作任何事前接触。
2、本报告仅为我们量化模型计算得出的简报，如需报告完整版，可与我们联系。本报告的结论，并不构成所述公司证券的买卖建议，阅读者据此做出任何投资决策与本公司无关。
3、本报告的溢价协同值可简单理解为公司市值变化和内在价值变化的匹配程度。
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