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量检市值管理第339期（融客市值管理419期）

乘风而上，业绩可期，市值与价值协同再次面临考验

随着6月份接近尾声，各大上市公司2022年半年报业绩预告拉开了帷幕，投资者也将更多目光投放到 “绩优生”身上。6月17日晚间，大连重工发布2022年半年度业绩预告，预计上半年实现净利润1.5亿元-1.9亿元，同比增长156%-224%。营业收入预计实现48亿元左右，预计同比增长15%左右，其中风电零部件产品和物料搬运设备产品营业收入同比增长明显。公司业绩表现也印证了风电行业的高景气。
消息面上，6月16日，国家能源局发布1-5月份全国电力工业统计数据。截至5月底，全国发电装机容量约24.2亿千瓦，同比增长7.9%。其中，风电装机容量约3.4亿千瓦，同比增长17.6%；1-5月国内风电新增装机10.82 GW，同比增长39%。
风电的图像结果

此外，风电招标需求旺盛。其中，1-5月风机招标量为45.18GW，同比增长105%。相关机构预测， 2022年全年风电装机量合计达57GW，下半年还会释放约46.2GW 的装机量，意味着下半年风电装机将加速推进。受益于稳增长政策，下半年我国风电项目建设也有望加速，风电行业形势一片大好。
在消息面等因素驱动下，A股市场风电板块相关概念也纷纷发力走强。凭借业绩预增和近期生产经营的利好消息，大连重工走出 “三连板”。

下面我们就从溢价协同的角度来详细了解一下这家重型机械领域的大型骨干企业——大连重工的过往表现，对企业进行一次初步“体检”。在小程序首页输入公司代码/首字母/证券简称，进入大连重工的公司界面，可以看到大连重工截至2021年3季度的数据情况。
通过【融客Online】小程序对大连重工打分初步发现，最近一个季度的评级为C。公司健康水平较差。截至2021年3季度，公司溢价协同水平处合理区间小于零，近十年来公司内在价值和市值双双下跌，二者匹配程度未出现大幅偏离。

溢价协同内在价值增长乏力

2021年3季度数据显示，大连重工的溢价协同水平表现较差。公司内在价值表现不佳，市场或对公司未来预期较差，导致公司市值端同样未能有所建树。

溢价协同值：截至2021年3季度，公司长期溢价协同值为-0.17，短期值为0.05。从溢价协同曲线来看，公司近十年溢价协同水平表现稳定，围绕零小幅波动。近两年来长期溢价协同水平则持续小幅偏低。看似稳定的溢价协同值背后，公司内在价值缺乏长期增长，市值增长同样围绕内在价值在低位徘徊。
近期，在风电行业加速发展、公司业绩预增的同时，市值表现也及时回暖。随着风电行业再度步入景气周期，公司内在价值有望得到稳定提升，在做好市值管理的同时，公司健康水平有望得到根本改善。

行业偏离：截至2021年3季度，大连重工的行业偏离值为0.05，表明公司长期溢价协同值稍好于行业平均水平，但无法掩盖公司在价值端和市值端双双表现疲软的问题，公司仍需以加强经营管理、提升内在价值为首要目标，主动排查影响市值和内在价值的关键变量，追求更高的溢价协同。

价值端方面：大连重工的价值变动和价值波动分别为2星和5星，说明公司内在价值增长陷入停滞，内在价值一路下滑，在2018年达到低点后也未能出现明显反弹，长期增长缺乏动能。
市值端方面：大连重工市值变动和市值波动分别为2星和4星，说明公司市值增长情况与内在价值类似，市值线总体围绕价值线波动，稳定性相对更差。

对标比较：我们将大连重工和同行业（申万Ⅲ级——能源及重型设备）的中信重工进行比较，两家公司业务均涉及风电等新能源装备板块。数据显示，截止2021年3季度，两家公司评级均为C，中信重工的溢价协同水平更高，市值累计增长，但内在价值出现下跌，公司市值增长没有内在价值支撑。从战略、商业模式、现金流管理等方面布局，提升内在价值成为两家公司的当务之急。

市值端：业绩支撑走出独立行情

从近五年的市值端表现来看，大连重工市值表现总体好于其所属申万Ⅲ级行业——能源及重型设备，且受益于风电业务等因素，在优秀业绩支撑下，公司能够走出独立行情。但随后公司和所属行业市值表现陷入沉寂，未能跟随市场上涨步伐。随着风电行业景气度回升、公司业绩预增，公司市值再次冲高，涨幅领跑行业，这与两年前的走势如出一辙，但如今的增长势头更加迅猛。

价值端：业绩乘“风”而上

大连华锐重工集团股份有限公司（简称“大连重工”）是大连重工装备集团有限公司的控股上市公司（股票代码：002204），是国家重机行业的大型重点骨干企业。主要为冶金、港口、能源、矿山、工程、交通、航空航天、造船、环保等国民经济基础产业提供大型高端装备和全生命周期智能服务解决方案，现已形成冶金机械、起重机械、散料装卸机械、港口机械、能源机械、传动与控制系统、船用零部件、工程机械、海工机械等九大产品结构。
1. 业绩持续释放
自2008年登陆A股市场以来，大连重工业绩表现阴晴不定，扣非净利润一度长达六年亏损。2020年以来，公司业绩全面向好。
近五年来，公司营收持续加快增长，年营收额接连突破70亿、80亿和90亿门槛，增速扩大至10%以上。2022年一季度，公司风电核心零部件、焦炉机械等市场主导产品继续保持稳定增长，新增订货、货款回收均超额完成目标，创历史新高，其中新增订货达到38.2亿元，同比增长11.5%，公司实现营业收入21.53亿元，同比增长23.45%。整个上半年，公司在风电零部件产品和物料搬运设备产品营业收入增幅进一步扩大，预计上半年营业收入可达48亿元左右，预计同比增长15%左右。

利润方面，营收持续攀升也带动了公司整体利润上升，此外，公司持有的外汇资产受汇率波动影响，也在一定程度上提高公司盈利水平。2020年，在市场形势和新冠疫情的冲击，大连重工逆势而上，实现归母净利润5935万元，同比增长19.59%，这一年公司实现扣非净利润5048万元，同比增长401.62%，实现扭亏为盈。此后利润情况持续好转。2022年一季度，公司净利润继续保持翻倍式增长，一季度利润总额已超2020年全年，预计今后一段时期利润增速将进一步扩大。

目前，大连重工主要从事物料搬运设备、冶金设备、新能源设备、传动与控制系统、船用设备等领域的大型成套设备及核心零部件的开发、研制和销售等工作。从2021年公司营收构成来看，物料搬运设备板块占比达30%，新能源设备板块后来居上，占总营收的28%。此前大连重工曾在业绩说明会上表示，近几年公司将风电作为核心板块大力发展。今年上半年公司业绩大幅增长，就得益于风电零部件产品和物料搬运设备产品的营收增长。

2. 加码风电投资
在能源清洁转型成为全球主流趋势的背景下，“双碳”经济在为风电、光伏等清洁能源发展保驾护航的同时，也使资本市场给予了足够多的期待和想象空间。当前国内能源结构仍以煤为主，火力发电在整体的发电结构占比中接近70%，这为未来清洁能源的发展提供了相对清晰的发展路径。
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风电通过大功率发电、风机大型化及规模效应后驱动初始投资、运行维护和发电量成本持续线性下降，有望形成“大型化-降本-放量-大型化”的良性循环。除了传统的陆上风力发电，通过依托漫长的海岸线覆盖，借助固定式、漂浮式等风电制造技术，未来海上风电发展潜力同样也是空间巨大。据相关数据显示，陆上风能潜在开发量合计9530GW，技术可开发量7990GW，海上风能潜在开发量约710GW。以去年国内陆风（304GW）、海风（26GW）的整体装机总量来看，仍具备可观的风能开发利用空间。
在技术端，国内风电行业历经多年深耕和自主研发替代，除了大型风机的轴承仍较为依赖进口外，已在风机制造、风电叶片和风电主轴等环节具备全球领先优势，涌现出一大批具备全球竞争力的风电企业。大连重工于2004年开始兆瓦级风力发电设备核心部件产品的研制，先后开发出1.5兆瓦至6兆瓦增速机、偏航变桨驱动器、风电球铁铸件等15种核心部件，并实现了批量化生产。

近年来，公司持续加大研发投入，2020年、2021年，公司研发投入分别约4.95亿元、6.40亿元，占总营收的6.06%、7.03%，科研投入加持下，公司风电项目也逐渐结出硕果。2021年，公司旗下6.2兆瓦海上风电齿轮箱、国内尺寸最大12兆瓦风电轮毂下线，很大程度上加速了公司进军海上大兆瓦风电市场。公司称，2021年已投资近亿元用于发展风电板块，未来将根据市场情况向大兆瓦陆海风电发展，不断提高风电市场份额。2021年，大连重工实现订货135.4亿元，同比增长14.6%。其中，焦化、风电两大板块订货占总量40%以上。
当然，大连重工的新能源设备业务还处在发展阶段，业务尚未形成业绩稳定增长点，以2021年为例，公司全年新能源设备板块实现收入25.15亿元，同比下滑6.03%。想要立足风电领域，发展成为真正的风电产业链龙头，公司还有很长的路要走。

总结：风电发展风口降临，业绩爆发未来可期
截至2021年3季度，大连重工评级为C，公司健康水平较差，公司溢价协同水平处合理区间小于零，近十年来公司内在价值和市值双双下跌，近期，在风电行业加速发展、公司业绩预增的同时，市值表现也及时回暖，公司健康水平有望得到根本改善。
从市值来看，受益于风电业务等因素，在优秀业绩支撑下，公司曾走出过独立行情。在风电行业沉寂了一段时间后，随着景气度再次回升、公司业绩预增，公司市值再次冲高，涨幅领跑行业。
从内在价值来看，自上市以来，公司业绩表现阴晴不定，扣非净利润一度长达六年亏损。但2020年以来，公司业绩开始全面向好，随着公司持续加码风电板块，业绩大有爆发的势头。今年上半年公司业绩大幅增长，正是得益于风电零部件产品的营收增长。
随着风电被纳入公司核心板块大力发展，乘上行业发展东风，公司新能源设备业务的发展值得期待。但公司市值与价值的协同是否会重演2020年的过山车行情？两者的匹配再次面临考验。

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3、本报告的溢价协同值可简单理解为公司市值变化和内在价值变化的匹配程度。
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