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分众传媒应对做空机构

摘选自《市值管理方略》
 

    分众传媒应对做空机构浑水突袭的事件，是近期案例中比较有名的，利用投资者关系管理工具进行市值管理的案例。
 
（一）遭遇机构做空
    2011年11月，市场在经历了美债危机和欧债危机之后一片萧条。很多中国的概念股也因为财务报表饱受质疑而跌跌不休。分众传媒的市值也无法避免大势的影响，距离最高点缩水了接近1/3。可惜屋漏偏逢连夜雨，分众传媒在公布第三季度报告后不久，美国著名的做空研究机构浑水公司（muddy waters llc）就发布了有关分众传媒的研究报告，致使其股价暴跌40%，市值缩水14亿美金。
    浑水是做空的老手，该公司在做空分众传媒之前曾经先后做空过6家公司，其中只有2家公司得以继续正常交易。分众传媒遭遇此战，情况十分危急，应对不当可能让公司的股价从此一蹶不振，被资本市场所抛弃。对于分众传媒，浑水在其做空报告中作出如下判断：
1. 分众传媒在提交给监管机构的资料中声称共拥有178382块液晶广告显示屏，但实际只有不到120000块。
2. 此外公司在“知情和故意”的情况下，在收购中支付了过高价格并造成亏损。
3. 2005年以来，分众传媒在16亿美元的收购中减记了11亿美元。
4. 分众传媒至少将21宗收购交易减记为零，结果导致分众传媒累计亏损额高达4.374亿美元。
5. 分众传媒的多付款项还包括欺诈性地登记了至少6笔移动设备广告的收购，但实际上这几笔收购都未能实施。
6. 公司的内部人士利用分众传媒作为对应方，进行子公司的买卖，其中数名个体人士净赚至少7010万美元，同时导致了股东亏损1.596亿美元。
7. 分众根本就没有收购6家手机广告业务公司。
8. 位外部人士James Zhang 和 XiongXiangdong在2010年1月对好耶进行了投资。
    浑水的做空报告可谓一剑击中分众传媒的要害，经营不善，虚构业绩是市场非常反感的行为。安然公司就是前车之鉴。分众传媒的市值也应声直线下坠，暴跌39%。
 
（二）与做空机构展开博弈
    面对此情此景，消极应对肯定是不可以的。分众传媒需要立刻反击浑水的论调。就算是分众的支持者，也希望得到一个合理的解释。于是，分众传媒董事长兼首席执行官江南春当日便于微博回应，并表示“美国市场真是令人无法理解，越优质的公司跌越多，做空的人放谣言以图利，离谱到说分众Q4会改变预测，是我们业绩太好令做空的机构太难堪而要乱放谣言吗？请大家放心，众对Q4已给的业绩预测充满信心，正如我在Q3财报中所说，国未来广告需求依旧强劲。再放谣言也改变不了这个事实！”
    针对浑水的做空报告，江南春收起了脾气，耐心回应，并解答境外机构分析师们的提问。分众传媒副总裁嵇海荣也通过各种媒体，浑水的做空报告进行逐条回应。分众发布书面回应并召开投资人会，针对浑水论点逐点驳斥：
1. 分众楼宇联播网屏幕数178382个是完全准确的，并指出浑水公司十分不专业和不负责，浑水公司认为分众屏幕数只不到12万，事实上分众楼宇联播网包括116026个楼宇LCD和32478个楼宇数码海报以及29878个由楼宇部门开发和销售的楼宇海报。
2. 目前，分众审计委员会已经聘请两家权威的独立调查机构，对分众LCD屏幕数量进行核查，这次核查除了楼宇网络的屏幕数量以外，还将包括框架网络的所有媒体数量。分众CEO江南春表示：浑水的报告发表这种常识性错的数据，涉嫌有意图地操纵股价图利，将采用法律手段保护投资人利益。如果浑水违反美国法律，分众一定会诉讼到底。
3. 对于有分析师担忧中国经济有放缓迹象，江南春指出中国放缓的是出口和投资，而内需是一枝独秀。“分众所做的与扩大内需有关，并未受到太大影响。大家对中国消费市场的预期趋于稳健，相信中国广告市场能够有20%的增长。”江南春说。
    之后浑水又抛出了第二篇质疑报告。11月30日，分众传媒针对做空机构浑水第二份质疑报告做出回应，再度驳斥浑水公司不实指责。
    浑水在报告中质疑，分众在北京约10%的LCD屏幕为向北京索迪广告有限公司租借使用。事实上，北京索迪广告有限公司仅是分众聘用的、负责在北京地区帮助分众开发、安装及维护的一家服务供应商。分众重申，分众拥有所有一级城市LCD屏幕所有权，包括北京的所有LCD屏幕。
    关于浑水对分众高价收购广告船的指责，分众回应当时花费了510万美元收购纵横品誉这家公司，目的是取得在黄浦江上广告船能够运营的许可执照。此外分众另外花费了1190万美元建造了当时世界最大的LED广告船。之后由于政府的原因，在运营了一段时间以后该LED广告船被迫停驶，故减记当时残余的账面价值1270万美元(含收购产生的无形资产320万美元及设备950万美元)。
    关于浑水对分众根本就没有收购6家手机广告业务公司的指责，分众回应公司的股权收购协议可以充分证明公司收购了这6家手机广告业务公司的境外控股公司。
    关于好耶，浑水报告称，两位外部人士James Zhang 和 XiongXiangdong在2010年1月对好耶进行了投资。事实上，James Zhang时任好耶的CFO， XiongXiangdong此前是好耶的法人代表，他对好耶的业务非常熟悉，鉴于他的经验对好耶的业务重组是一项重要财富，他当时被聘为好耶的战略顾问。浑水报告中对这两人为外部人士的指责是完全错误的。
    业内人士认为，浑水公司抛出的第二份报告，基本上是对其第一份报告观点的再阐述，没有新的观点，对此前分众的回应也缺乏有力的证据再度应对。
 
（三） 赢得机构支持
    在经历了浑水两次做空报告和分众两次坚决回应之后，机构和股东也开始发表自己的意见。大部分机构给与分众积极的支持。大摩在分众股价大幅下跌后，发布报告继续给予分众股票“增持”评级，并将其目标股价定位46.50美元。高盛、里昂证券、野村证券等国际大投行也对分众传媒的股价表示看好。从图5-1，也可以看出分众传媒股价开始趋于平稳。
 

数据来源：Wind，融客投资
图5-1  分众股价走势图
 
（四） 赢取股东支持
    股东的支持对于分众更为关键。这和公司积极主动的投资者关系工作是分不开的。分众传媒自身以及比较了解中国市场的大型中资机构如主权财富基金中投公司、复星集团已经开始大量买入分众股票。复星国际表示，对分众传媒的投资秉持价值投资理念，对分众传媒管理团队及公司发展充满信心。
    复星国际 11月23日发布公告称，公司于美国时间2011年11月22日在公开市场斥资1035万美元购买60.27万股分众传媒美国存托股份，每股ADS价格约为17美元，略低于分众传媒当日17.7美元的收盘价格。复星国际表示，截至23日，复星国际共持有22215644份分众传媒美股存托，约相当于分众传媒已发行总股本的16.42%。在业界看来，复星国际此次增持分众传媒股票，主要是为应对美国浑水公司对分众传媒发起的做空行为，给投资者以信心。
    为了进一步打击做空势力，分众传媒宣布，将继续根据此前宣布的股票回购计划回购公司股票。分众传媒目前仍有价值约3亿美元的股票尚待回购。公司董事长兼CEO江南春将通过大宗交易回购1100万美元的分众传媒美国存托股。当日晚间分众传媒股价周二晚间开盘便大涨11%，盘中最高涨至18.36美元；截至收盘，分众传媒报17.70美元，涨幅达14.71%。
   
案例评析:
    本次分众传媒面对做空势力的挑战，回应非常积极，值得上市公司借鉴。分众传媒对于做空势力的回应做到了积极、即时、坚决、有效。他们的投资者关系工作获得了证券机构和股东的支持，很好的维护了公司的市值，是投资者关系类市值管理的经典案例。
    本次市值管理工作对于维护分众传媒的市值稳定非常关键，公司在被做空之后，股价一度下降至8.9美元，相比做空前25美元的股价大跌了近2/3，市值受到重创。在公司两次回应之后，股价迅速回升，市值得到了维护。2012年3月，公司股价回到了25美元的水平，即做空之前的股价。分众传媒通过投资者关系，消除了本次做空对于公司市值的影响，体现了投资者关系在于市值管理中的重要性。
    对于做空行为，国内的上市公司还比较陌生。因为国内的融资融券市场还处于初级阶段，转融通尚未开通，所以做空行为还处于被抑制的阶段。但是，金融改革的大旗举起之后，我们相信，在不久的将来，做空力量在A股市场必将日益壮大，A股也将告别单边市阶段。财富效应会驱使更多的投资者来寻找上市公司的弱点，以攻击上市公司的方式来牟利。
    国内的上市公司应该做好应对做空势力的准备，完善投资者关系管理。按照我们之前说的危机处理策略，公司应该积极做好危机预防，加强危机处理能力和危机后的关系维护工作，做到有备无患。
上市公司的市值管理工作环境将趋于复杂化，艰巨化，这是上市公司必须面对的。那么，投资者关系维护的工作将更为重要，投资者关系维护对于市值管理的影响将更为明显。在本案中，我们看到了投资者关系中机构和股东方的力量。上市公司在处理投资者关系时，首先是维护股东关系，尤其是重要股东关系。股东的支持是维护市值最为关键的因素。另外上市公司也应该考虑第三方机构的态度，尤其是大型证券公司，他们的意见也具备较大的市场影响力。积极地与第三方机构建立有效的沟通，有利于上市公司的投资者关系维护，也有利于他们的市值管理工作。
我们一再强调本书第一章提出的市值管理菱形体系。就上市公司层面，市值管理需要考虑资本市场和外部因素。投资者关系对于公司的资本市场形象，以及部分的外部因素的控制都至关重要，所以是上市公司在市值管理工作中需要非常重视的一块内容。