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再融资类市值管理（一）

摘选自《市值管理方略》
 
第一节 定义
 
     再融资是指上市公司通过配股、增发和发行可转换债券等方式在证券市场上进行的直接融资，其中配股、公开增发、定向增发属于股权类再融资，可转换债券以及分离交易的可转化债券方式属于半股权半债权类再融资方式。
再融资的有效实现,能够快速的从资本市场获得资金，将直接导致上市公司股本、股权发生变动，并通过与资本市场保持准确及时的信息交互传导，维持公司市值与财务结构的相对动态平衡，实现公司市值管理优化。再融资是公司直接融资的一种重要方式，在中国资本市场中占据着比较重要的位置。特别是2006年以来，再融资金额不断上涨，统计显示（见图6-1）,2011年新股募资2824.43亿元，再融资4750.26亿元，再融资募资额已很大程度地超过首发。可见，再融资对于市值管理是至关重要的，上市公司理应非常重视。再融资牵涉的问题也是多方面的，融资方需要考虑融资成本以及如何与投资方接洽的问题；投资方需要考虑投资收益的问题。再融资还涉及规范的信息披露问题。所以再融资的市值管理具有复杂性，也日趋专业化，上市公司有必要细细了解。

左轴单位：亿元
数据来源：Wind，融客投资
图6-1  2000-2011年各再融资方式融资金额图
 
再融资作为市值管理的一个重要方式，影响到公司的股本、基本面（业绩）以及股价，最终导致公司市值发生变化。再融资将会直接导致公司总股本的增加，此外，再融资实施也会对公司股价造成影响。一般而言，再融资个股的股价表现与募投项目的质量与实施情况有很大的关系，也与资本市场大市息息相关。通过对再融资个股的考察发现，在同样的市场环境下，与其他股票相比，再融资个股股价在再融资不同阶段有不同表现，在公告期股价由于存在利好，预期拉升比较普遍，在实施期出现由于利好释放回调的可能性也比较大，甚至出现破发，随着再融资募投项目发挥作用，对公司业绩变化带来的再融资业绩效用才会渐渐体现出来。
以黄河旋风为例（见图6-2），在公告期股价一路上扬，市值也不断增长，在增发实施期股价出现破发，随之随着大盘上涨出现回补，股本增加，市值发生变化，预计未来公司的再融资成长性效应，会在解禁期得以体现，这要看公司募投项目的具体实施情况而定。

数据来源：Wind，融客投资
图6-2  黄河旋风2010-2012年股票走势图


第二节 需求和目标
 
再融资作为筹集资金的一种方式，首先具有与融资同样的需求，同样都是为了筹集到足够的资金，完成公司的发展计划。公司在持续的生产经营中，会不断的产生对资金的需求，用于扩大产能、重置设备、引进新技术、进行技术和产品开发；收购股权；偿还债务、调整资本机构；投资新项目以及其他临时资金需求等。再融资中的定向增发往往与公司发展战略相匹配，能反映更多公司多样化的融资需求。本书考察了2011年部分实施定向增发公司的募投项目， 显示公司需求至少有以下一些方面：
（1） 扩大生产、技术改造：如江特电机募集资金拟用于变频调速高压电机和高效率高压电机技术改造项目、富锂錳基正极材料建设项目、电动汽车驱动技术研发中心等三个项目。
（2） 偿还银行贷款：如精工科技募集资金，拟用于投资太阳能光伏装备制造扩建项目、浙江精功新能源有限公司搬迁项目和偿还银行贷款。
（3） 补充流动资金：如深发展A拟募集资金用于补充流动资本金。
（4） 购买股权、收购公司：如ST张家界拟发行股份购买经投集团、武陵源旅游公司及森林公园管理处合法持有的环保客运合计100%股权。    
     再融资类市值管理的主要需求体现在以下四方面：（1）获得足够融资额；（2）提高融资效率；（3）降低融资成本；（4）完善资本结构。
1.获得足够融资额
再融资的首要目的是获取足够的融资额，因为上市公司再融资一般是针对特定的项目，获得上市公司目标的融资额对于上市公司来说至关重要。影响上市公司融资额的首要因素是市场环境，上市公司需要选择在市场环境较好的时期推行再融资。
2.提高融资效率
提高融资效率是指上市公司在尽量短的时间内完成再融资。由于再融资受到市场环境的限制，在市场情绪悲观的情况下，完成再融资往往有一定的难度。对于国有上市公司而言，再融资也面临繁杂的审批问题。如民生银行在2011年初提出的再融资计划，一年多来，A股的转债发行一直悬而未决。  
3.降低融资成本
融资成本是上市公司再融资的一个重要因素，融资方式往往受到融资成本制约。理论上，股权融资成本高于负债融资，股票发行费用高于其他证券，而且鼓励是从税后利润支付不具备抵扣条件，但是在我国，利用股权投资反而股权融资成本低于债券融资。一般而言，股权行再融资成本表现在股本增加对股权的摊薄、股本增加导致公司股利增加，以及股本变化后可能出现的公司治理结构等变化，导致的公司经营风险；债券成本需要支付到期利息，增加财务支出，加重企业负担。相对而言，股权融资再成本要小于债券再融资成本。另一方面，我国上市公司股利发放水平较低，部分公司长期不发放股利，使得企业股权融资实际成本降低。上市公司在分析选用再融资方式时，要充分考虑到企业的经营情况、国家政策因素有可能对再融资造成的放松，要根据自己的实际情况选择合适的再融资方式。
4. 完善股本结构。
再融资对股本的改变是显而易见的，再融资将直接导致公司总股本增加。就配股而言，如果原股东按比例实行认购，股本结构不受影响；就公开增发而言，不仅仅是针对原有股东发行，有可能会摊薄原有股东的股本，股本结构发生变化；就非公开增发而言，如果有新的战略投资者进入，会降低原控股股东比例，而如果是面对原有大股东实行的定向增发，会大大增加大股东对公司的控制权；就可转换债券而言，发行初期以债券的形式存在，不会对股本结构产生影响，只有债券转化成股本时，股本结构才会发生变化，这一过程是缓慢进行的。我国1998年之前只有配股一种方式，再融资对股本结构大改善基本没有作用，随着股权分置、全流通的推进，再融资对股本结构的影响越来越大。国有上市公司在全流通过程实施减持，减低国有股比重，同时，通过增发和可转债的形式引进新的投资者，形成多元化的股权结构。
再融资体现的是上市股东未来扩大再生产而产生的资金需求，是重要的市值管理方式，其需求和目标具有明显的共性。完成融资额是首要目标，在进行的过程中，上市公司的需求涉及提升融资效率、降低融资成本以及完善股本结构等。