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股权融资类市值管理（一）

摘选自《市值管理方略》
 
股权融资类市值管理
 
第一节 定义
 
股权融资是指上市公司股东,在不让渡或暂时让渡股票所有权的前提下，以其持有的股权设定质押担保或卖出回购等方式进行融资的一种融资行为。
股权融资类市值管理是指上市公司股东根据自身的需求和目标，借助其持有的上市公司存量股票，运用资本市场相关工具和手段,筹集并运用资金从而实现做大股权市值或者优化股权资产效用的一种市值管理方法。可见，做大股权市值或优化股权资产效用,是上市公司股东实施股权融资类市值管理的两个动因和目的。因此，股权融资类市值管理可以细分为两个子类。
做大股权市值的股权融资类市值管理是指上市公司股东基于市值的强烈信号，在明确看好所持股票二级市场价格上涨趋势的前提下，利用其现有存量股票筹集资金,并用于增加其持股数量（通过参与该股票的公开增发、定向增发或直接在二级市场购买该股票等），以期在股票数量增加和股价上涨双驱动下,获得股权市值增值收益。
优化股权资产效用的股权融资类市值管理是指上市公司股东在权衡持有股票的机会成本与融资成本的基础上，利用其现有存量股票筹集资金,并用于项目投资（非增持股票）以期获得投资回报,从而使股权资产效用最大化。股东持有上市公司股票可以获得分红收益，但是也形成了较大规模的资金沉淀。获得分红收益是持股的直接效用，而将沉淀资金用于其他投资所能获得的期望收益,就是持股的机会成本。由于我国上市公司分红率普遍较低，因此持有的股票资产往往效用较低、机会成本较大。通过股权融资进行项目投资，可以获得期望收益,从而增加股权资产收入，因此优化了股权资产效用。
近年来，股权融资类市值管理越来越得到上市公司股东的重视。以股票质押融资为例（如图10-1所示），据wind统计，2005年以来质押股份数量逐年增加，特别是2007年以后发生了加速增长，年质押股份数量从2005年的183.73亿股，增加到2011年的497.98亿股。可以说，股权融资类市值管理已经成为上市公司股东市值管理的重要类别之一。

左轴单位：亿股
来源：Wind，融客投资
图10-1  近年来质押股数情况
 
 
第二节 需求和目标
 
一、 保持持股比例不降低
对于有资金需求的上市公司股东，其之所以选择股权融资而非减持套现，往往是因为其不能或不愿减持所持上市公司股票。上市公司股东保持持股比例不降低的主要原因包括：
1. 股票处于限售期内，不能通过市场化手段减持。
2. 出于保持公司控制权的要求。持股比例与公司控制权直接相关。根据我国相关法律，单个股东持股比例超过2/3就拥有对公司的垄断控制权，可以单独对公司任何重大问题做出决议；而单个股东持股比例低于30%后，将失去对股东大会表决结果的控制能力，对于大股东来说，其大股东地位也将变得十分脆弱。因此，对于持股比例较高，特别是第一大股东而言，保持持股比例不变，从而保持对公司的控制权，往往是其首要需求。
3. 出于对股价上涨的预期。若股东对其所持上市公司股票价格十分乐观，预期股价未来将会上涨，那么该股东在当前进行融资时，就势必要确保持股比例不减少。
 
二、获得预期融资金额
获得预期融资金额是上市公司股东进行股权融资的直接需求。可获得的融资金额取决于几个方面：
1. 持有股票数量。在同等条件下，持有股票数量越多，可获得的融资金额就越多。
2. 持有股票的二级市场价格。在可利用的股票数量既定的情况下，所持股票的二级市场价格越高，可获得的融资金额就越多。
3. 资金供给方要求的质押率或折扣率。不论是传统的股权质押融资，还是较为新颖的卖出回购或称约定式回购融资，其实质都是以上市公司股权做担保的融资，可获得的融资额较股权市值须有一定的折扣。因此，可获得的融资金额等于股权市值与质押率或折扣率之乘积。
 
三、提高融资效率与降低融资成本
上市公司股东融资除需考虑金额要求，还必须考虑融资效率与融资成本。融资效率主要体现在上市公司股东从提出融资申请到获得资金的时间长短，时间越短，效率越高。融资成本主要体现在资金供给方要求的利息率或投资收益率，上市公司股东总是尽可能追求更低的利息率或投资收益率。与其他融资方式相比，股权融资由于以流动性好、价值公允的上市公司股票作为担保物，对于资金供给方来说风险较小且可控，因此上市公司股东往往能够在更短的时间内、以更低的利息率或投资收益率获得融资。也就是说，股权融资有助于上市公司股东提高融资效率、降低融资成本。
 
四、提高股权资产使用效率
上市公司股东之所以持有上市公司股权，一是通过较高的持股比例获得公司控制权，二是长期持有以获得稳定的分红收益，三是短期持有以获得低买高卖的投资/投机收益。前两种持股动因的上市公司股东，都以长期投资形式持有上市公司股权，其长期持股的直接收益就是分红收益，由于我国上市公司分红率一般较低，同时其为获得股权而付出的初始投入资金较大且沉淀在资产负债表上，因此其股权资产使用效率较低。上市公司股东进行股权融资类市值管理，可以在不影响公司控制权和分红收益的情况下，获得与其股权市值成正比例的新增资金，从而盘活了沉淀在资产负债表上的初始投入资金（在所持股权市价较初始投入价格涨幅较大的情况下，获得新增资金有可能远远大于初始投入资金），并且通过以该新增资金进行投资，又可以获得新的投资回报。因此，进行股权融资类市值管理可以有效提高上市公司股东的股权资产使用效率。
 
五、改善资本结构
    对于机构性质的上市公司股东来说，通过实施股权融资类市值管理，还有助于改善其自身资本结构。资本结构主要表现为企业的负债和所有者权益的关系。负债和所有者权益的比例直接影响企业的资本成本。因此，改善资本结构，主要就是调整负债和所有者权益的比例关系从而降低企业的资本成本。由于风险不同，权益性投资要求的回报率通常高于债务性投资。因此，企业适度增加负债有助于降低资本成本。同时，由于利息是税前扣除的，因此增加负债还可以获得抵税收益，并且有可能获得财务杠杆所带来的好处。